Если у вас возникли сложности с курсовой, контрольной, дипломной, рефератом, отчетом по практике, научно-исследовательской и любой другой работой - мы готовы помочь.
Предоплата всего
Подписываем
Глава 9. Развитие инфраструктуры рынка и профессиональные участники рынка как объекты государственного регулирования в предкризисный период
В результате быстрого роста рынка в 1994-1996 гг. потребности эмитентов и инвесторов переросли те возможности, которые предоставляла инфраструктура рынка. Если в 1992-1993 гг. можно было говорить о том, что развитие инфраструктуры опережало развитие рынка в целом, то в 1995-1996 гг. ситуация изменилась на противоположную.
Тем не менее в 1996-1997 гг. в России действовали свыше 5000 инвестиционных институтов - в основном финансовых брокеров и инвестиционных компаний (в терминологии и в правовом поле Постановления № 78 от 28 декабря 1991 г.). В этот период также функционировало около 50 фондовых бирж (фондовых отделов товарных и валютных бирж). В 1995-1996 гг. отмечена активная деятельность участников рынка по созданию и развитию общероссийских (межрегиональных) торговых, депозитарных и расчетно-клиринговых систем.
Федеральный закон №39-ФЗ от 22 апреля 1996 г. "О рынке ценных бумаг" ввел новую классификацию профессиональных участников рынка. Так, в главе 2 указаны семь видов профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг: брокерская; дилерская; деятельность по управлению ценными бумагами; деятельность по определению взаимных обязательств (клиринг); депозитарная деятельность; деятельность по ведению реестра владельцев ценных бумаг; деятельность по организации торговли на рынке ценных бумаг. Основные из них рассматриваются ниже по докризисному состоянию 1997-1998 гг. Воздействие кризиса 1997-1998 гг. рассматривается в главе 10.
Согласно Закону "О рынке ценных бумаг", брокерской деятельностью признается совершение гражданско-правовых сделок с ценными бумагами в качестве поверенного или комиссионера ("брокер"). Дилерской деятельностью признается совершение сделок купли-продажи ценных бумаг от своего имени и за свой счет путем публичного объявления цен покупки и/или продажи определенных ценных бумаг с обязательством покупки и/или продажи этих ценных бумаг по объявленным ценам лицом, осуществляющим такую деятельность ("дилер"). Дилером может быть только юридическое лицо, являющееся коммерческой организацией.
В соответствии с Законом "О рынке ценных бумаг", начиная с марта 1996 г. функции регулирования брокерской и дилерской деятельности были переданы из Министерства финансов РФ в ФКЦБ. В 1996-1998 гг. ФКЦБ выпустила ряд постановлений, регулирующих вопросы лицензирования брокерской и дилерской деятельности, порядок осуществления брокерской и дилерской деятельности на рынке ценных бумаг, а также основные принципы ведения внутреннего учета операций с ценными бумагами и требования к размерам собственного капитала. В частности, дилер в тот период должен был иметь собственный капитал не менее 75 000 ЭКЮ. К концу 1997 г. лицензии ФКЦБ на осуществление брокерской и дилерской деятельности получили 2209 компаний.
По данным за 1996-1997 г., с точки зрения видов деятельности, реально осуществляемых на рынке, объемов торговли, и, соответственно, круга интересов можно выделить четыре группы профессиональных участников.
Во-первых, это крупнейшие московские компании - дилеры и брокеры, которые составляли примерно 10% от общего числа членов НАУФОР и обеспечивали 70% объема торговли в рамках РТС. Они осуществляли преимущественно дилерскую деятельность, а в качестве брокера работали с крупными иностранными клиентами через свои оффшорные компании. Эти компании предлагали широкий спектр услуг (включая консультирование и андерайтинг).
Во-вторых, московские брокеры и дилеры со средним объемом операций, которые предпочитали не рисковать своими сравнительно ограниченными средствами и формировали собственный портфель, как правило, за счет государственных и высоколиквидных корпоративных ценных бумаг. Брокерскую деятельность эти компании осуществляли, работая по "индивидуальным заказам" двух-трех крупных иностранных клиентов, а также в отношении региональных компаний и физических лиц.
В-третьих, дилеры и брокеры - московские коммерческие банки. Эта группа располагала денежными средствами и активно оперировала на рынке государственных ценных бумаг и векселей. Как правило, банки создавали самостоятельные аффилированные юридические лица, осуществлявшие деятельность в качестве брокеров и дилеров.
Наконец, это региональные дилеры и брокеры. В каждом из крупнейших региональных центров (Санкт-Петербург, Екатеринбург, Новосибирск, Владивосток) выделялись 2-3 компании, лидировавшие по объемам торговли и привлеченных средств в масштабах региона. Значительная часть торговли таких компаний приходилась на сделки с крупными московскими дилерами, когда региональные компании перепродавали московским контрагентам "оптовые" пакеты ценных бумаг региональных эмитентов, сформированные в результате операций на местном рынке. Эти компании работали с физическими лицами и были заинтересованы в привлечении иностранных клиентов, однако инфраструктурные проблемы и определеная монополия московских компаний препятствовали этому.
Согласно Государственной программе защиты прав инвесторов (утверждена Постановлением Правительства РФ № 785 от 17 июля 1998 г. "О государственной программе защиты прав инвесторов на 1998 - 1999 годы"), ужесточение государственного регулирования защиты прав инвесторов применительно, в частности, к брокерам и дилерам, должно предполагать усиление требований к лицензированию, создание системы постоянного контроля за их деятельностью, включение в работу по контролю саморегулируемых организаций профессиональных участников рынка ценных бумаг.
В соответствии с Законом " О рынке ценных бумаг", деятельностью по организации торговли на рынке ценных бумаг признается предоставление услуг, непосредственно способствующих заключению гражданско-правовых сделок с ценными бумагами между участниками рынка ценных бумаг.
Преобладание внебиржевой торговли являлось типичным. Это и рыночные сделки (в рамках "организованных" электронных торговых систем на "телефонном" рынке), и прямые сделки со значительными пакетами по взаимной договоренности сторон, которые не отражались в торговых и информационных системах. Вместе с тем, можно говорить о некотором возрождении биржевой торговли в предкризисный период: началась торговля корпоративными бумагами на ММВБ, создана и начала операции Московская фондовая биржа.
В 1991 - 1993 гг. при крайне низких объемах рынка фондовые биржи устояли лишь за счет организации в своей структуре аукционов на размещение межбанковских кредитов и депозитов. В 1993-1998 г. основной объем биржевых операций давали государственные ценные бумаги.
В отличие от мировой практики, биржевой рынок ценных бумаг России был представлен значительным количеством фондовых бирж и фондовых отделов в составе валютных и товарных (универсальных) бирж. Так, в 1997 г. в России функционировала 51 биржа. Из них 16 являлись специализированными фондовыми биржами, 35 - фондовыми отделами валютных и товарных (универсальных) бирж. Наибольшее количество бирж и самые высокие обороты торгов ценными бумагами приходились на наиболее развитые регионы с фондовыми и финансовыми рынками: Москва, Санкт-Петербург, Свердловская, Самарская, Новосибирская и др. области.
Низкие обороты биржевой торговли акциями во многом объяснялись особенностями современного этапа развития российского фондового рынка, среди которых ограниченное количество ликвидных акций на фондовом рынке; невысокая активность российских АО в плане выпуска дополнительных акций (вторичных эмиссий); "закрытость" российского фондового рынка, связанная с процессом приватизации и перераспределения собственности на приватизированные предприятия; неразвитость инфраструктуры большинства бирж и их неспособность обеспечить какие-либо преимущества в плане оказания услуг участникам рынка (например, в оперативности заключения сделок, осуществлении расчетов, регистрации и перерегистрации прав собственности на акции); низкая репутация многих бирж в глазах эмитентов и инвесторов по причине торговли на них "некачественными" цеными бумагами.
Важную роль должна играть только еще формирующаяся государственная политика в отношении фондовых бирж. В январе-марте 1997 г. ФКЦБ приняла ряд документов (правил), в соответствии с которыми начался процесс лицензирования бирж. В частности, к 1 октября 1997 г. предполагалось заменить лицензии, выданные ранее Минфином РФ, на лицензии ФКЦБ. При этом были введены более жесткие требования для претендентов, включая увеличение минимума собственного капитала до 2 млн. ЭКЮ (против 600 000 ЭКЮ ранее). Лицензии в тот период получили следующие фондовые биржи: Московская фондовая биржа (совместный проект ФКЦБ и правительства г.Москвы), "Санкт-Петербург", Саратовская, Екатеринбургская, Южноуральская, Сибирская и Владивостокская фондовые биржи.
Российская торговая система (РТС), созданная в 1995 г., стала самой крупной и наиболее активно использующейся в России системой электронной внебиржевой торговли ценными бумагами. До кризиса 1998 г. партнерство объединяло около 400 членов из 30 регионов России.
В мае 1998 г. в РТС котировались 107 акций, в том числе 64 обыкновенных и 43 привилегированных. Для листинга акций в РТС были установлены, в частности, следующие условия: существование АО не менее 3 лет, наличие свыше 1000 акционеров (причем "заинтересованные лица" в терминах Закона "Об акционерных обществах" не должны владеть более чем 60% обыкновенных голосующих акций), капитализация или размер собственного капитала компании не менее 10 млн. ЭКЮ, ведение реестра АО по законодательству, соблюдение правил раскрытия информации, наличие интереса участников торговли и возможностей свободного обращения данной бумаги. Минимальный объем продаж ценных бумаг эмитента в среднем за месяц по итогам каждого календарного полугодия должен быть не менее 40 000 ЭКЮ.
На фоне общего подъема рынка в 1996-1997 гг. возрос интерес инвесторов к более дешевым, но менее ликвидным акциями второго эшелона, что привело к увеличению числа обращающихся в РТС ценных бумаг и созданию РТС-2. В мае 1998 г. в этой системе котировались 244 ценные бумаги, а дневной оборот на рубеже 1997-1998 гг. составлял около 3-4 млн. долларов. Для листинга акций в РТС-2 были установлены, в частности, следующие условия: существование АО не менее 2 лет, наличие свыше 500 акционеров, размер собственного капитала компании не менее 6 млн. ЭКЮ, ведение реестра АО по законодательству и др. Минимальный объем продаж ценных бумаг эмитента в среднем за месяц по итогам каждого календарного полугодия должен быть не менее 20 000 ЭКЮ.
По бумагам, включенным в оба Котировальных листа (первого и второго уровня), маркет-мейкеры в торговой системе должны были постоянно поддерживать не менее двух котировок. В мае 1998 г. в списке маркет-мейкеров РТС состояли 57 компаний. Наиболее активно торговались в РТС акции 15-20 blue chips - высоко ликвидных ценных бумаг, которые включены в список маркет-мейкеров. Торговля была высоко концентрированной, как по бумагам, так и по участникам торгов.
РТС стала первой торговой системой, получившей лицензию ФКЦБ России в марте 1997 г. Также лицензии организаторов торговли были выданы Московской межбанковской, Санкт-Петербургской и Сибирской межбанковской валютным биржам.
Электронные торги акциями в рамках ММВБ начались в марте 1997 г. с получением ММВБ соответствующей лицензии ФКЦБ. С 25 марта в этой системе торговались акции 3 эмитетов (с требованиями по листингу и маркет-мейкерами), к концу 1997 г. этот список расширился до 27 акций, из которых 18 были акциями без жестких требований. Если в марте объем дневных торгов сотавлял около 200тыс. долларов, то к концу 1997 г. он достигал 20 млн. долларов. В России существуют и другие - менее известные - системы.
Финансовый кризис 1998 года выявил и обострил проблемы развития данной отрасли. В перспективе для учета потребностей различных групп инвесторов необходимо развивать в России торговые системы различных видов: аукционные торговые системы для обслуживания мелких инвесторов и мелких сделок; дилерские торговые системы - для обслуживания крупных сделок. Вместе с развитием торговых систем следует решить проблему снижения рисков инвесторов, возникающих в торговых системах. Решению этой проблемы может помочь осуществление следующих мер: повышение информационной прозрачности рынка; повышение ликвидности; создание системы надзора за участниками рынка со стороны организаторов торговли; создание страховых и гарантийных фондов в рамках торговых систем; организация системы раскрытия информации о совершаемых сделках.
Согласно Закону "О рынке ценных бумаг", депозитарной деятельностью признается оказание услуг по хранению сертификатов ценных бумаг и/или учету и переходу прав на ценные бумаги. Профессиональный участник рынка ценных бумаг, осуществляющий депозитарную деятельность, именуется депозитарием. Депозитарием может быть только юридическое лицо. В обязанности депозитария также входят регистрация фактов обременения ценных бумаг депонента обязательствами; ведение отдельного от других счета депо депонента с указанием даты и основания каждой операции по счету; передача депоненту всей информации о ценных бумагах, полученной депозитарием от эмитента или держателя реестра владельцев ценных бумаг.
Депозитарная деятельность подлежит регулированию, а также лицензированию ФКЦБ (или органом, получившим генеральную лицензию ФКЦБ). Более детально вопросы депозитарной деятельности (применительно к эмиссионным ценным бумагам) регулируются в специальных актах ФКЦБ
Постановлением ФКЦБ от 16 октября 1997 г. №36 утверждено "Положение о депозитарной деятельности в Российской Федерации". Этот документ в соответствии с Законом "О рынке ценных бумаг" определяет условия и требования к осуществлению депозитарной деятельности в Российской Федерации, регламентирует общие правила ведения депозитарного учета, а также определяет порядок государственного регулирования и надзора за депозитарной деятельностью.
По некоторым оценкам, в России к 1998 г. функционировало около 500 различных организаций, выполняющих те или иные депозитарные функции. С октября 1997 г. для депозитариев (небанковских организаций) предусмотрена единая лицензия на общую депозитарную деятельность. По состоянию на май 1998 г. продолжали действовать 197 прежних лицензий ФКЦБ (до 1 июня 1998 г.) и было выдано 20 лицензий нового образца (в порядке обмена).
Некоторую специфику этой деятельности уточнило постановление ФКЦБ № 3 от 20.01.98 "Об утверждении совместного с Центральным Банком Российской Федерации положения об особенностях и ограничениях совмещения брокерской, дилерской деятельности и деятельности по доверительному управлению ценными бумагами с операциями по централизованному клирингу, депозитарному и расчетному обслуживанию" (также утверждено ЦБ РФ от 22.01.98 № 16-П).
По этому документу, профессиональный участник рынка ценных бумаг, который совмещает на основании соответствующей лицензии депозитарную деятельность на рынке ценных бумаг и/или клиринговую деятельность на рынке ценных бумаг с брокерской или дилерской деятельностью на рынке ценных бумаг, или с деятельностью по доверительному управлению ценными бумагами, с 1 июня 1998 года не может выполнять операции расчетного депозитария, клирингового центра, расчетного центра (для кредитных организаций). Другими словами, с этого момента установлена следующая неформальная классификация депозитарной деятельности:
- "обыкновенный" депозитарий (клиентский, кастоди, который вправе выполнять все профильные операции и совмещать их с другими видами деятельности-брокерско-дилерской и доверительным управлением);
- "расчетный" депозитарий, который по договору с какой-либо торговой площадкой выполняет только депозитарные и клиринговые функции (только централизованный клиринг) без права совмещения с другими видами деятельности.
Важно учитывать тот факт, что инфраструктура российского рынка пока носит промежуточный характер, а каждый из ее сегментов имеет специфические особенности, связанные с общими проблемами переходной экономики. Применительно к депозитариям это означает, что:
- подавляющее большинство российских депозитариев являются специализированными отделами коммерческих банков;
- основную часть клиентуры депозитариев составляют юридические лица;
- подавляющее большинство депозитариев по условиям депозитарного договора не открывают клиенту денежного счета и не ведут никаких денежных расчетов по сделкам с ценными бумагами по поручению клиента;
- исполнение корпоративных действий по ценным бумагам клиентов практически неразвито в силу неотработанности механизма их исполнения и негативного отношения многих эмитентов к работе с посредниками своих акционеров;
- российские депозитарии не осуществляют кредитования клиентов ценными бумагами в качестве отдельно обозначенной дополнительной услуги;
- расчеты по сделкам с ценными бумагами не соответствуют международным стандартам (оторванность денежных расчетов от поставки ценных бумаг не гарантирует поставку против платежа и не позволяет контролировать все этапы расчетов по сделкам);
- отсутствуют единые стандарты ведения депозитарной деятельности (в частности, учета депозитарных операций, отчетности депозитариев перед регулирующими органами, информационного взаимодействия и документооборота);
- отсутствует программа страхования, которая позволила бы депозитарию и его клиентам чувствовать себя уверенными в том, что в случае потери активов, убыток будет компенсирован за счет страхового возмещения;
- исполнение корпоративных действий эмитента не соответствует международным стандартам (речь идет, прежде всего, о выплате доходов или о реализации преимущественного права приобретения акций новых эмиссий);
- отсутствует центральная расчетно-клиринговая организация (наличие организации, проводящей взаимозачет требований и определение нетто-позиций по деньгам и ценным бумагам по результатам сделок, позволит ускорить и стандартизировать процесс расчетов);
- несоответствует международным стандартам бухгалтерского учета (GAAP);
- отсутствует система внутреннего контроля, управления рисками и надзора.
В силу этого иностранные инвесторы и их кастодианы предпочитают иметь дело с российскими отделениями или представительствами крупных транснациональных банков-кастодианов в России, которые работают по международным стандартам депозитарной деятельности.
Одним из возможных решений проблемы депозитарного обслуживания инвесторов в России является создание центрального депозитария, который наряду с опорой на международный опыт учел бы российскую специфику. В частности, Указом Президента РФ № 1034 от 16.09.97 "Об обеспечении прав инвесторов и акционеров на ценные бумаги в Российской Федерации" предусматривается создание национальной депозитарной системы.
В соответствии с этим указом принято Постановление Правительства РФ № 741 от 10 июля 1998 г. "О мерах по созданию национальной депозитарной системы". Основной целью создаваемого согласно этому документу Центрального депозитария ("Центральный депозитарий - Центральный фонд хранения и обработки информации фондового рынка") является обеспечение прав инвесторов и акционеров на ценные бумаги в Российской Федерации. Центральный депозитарий и национальная депозитарная система должны выполнять следующие основные функции:
- обеспечивать сохранность информации о правах инвесторов на ценные бумаги и таким образом - обеспечивать защиту прав собственности;
- обеспечивать эффективные расчеты по сделкам с ценными бумагами;
- уменьшать кредитные риски при расчетах по ценным бумагам и денежным средствам, что подразумевает поставку против платежа.
Предполагается также, что национальная депозитарная система обеспечит снижение затрат; ускорение расчетов; широкий круг участников системы; как можно большее число ценных бумаг, по которым могут вестись расчеты; доступ для удаленных пользователей, что подразумевает открытую региональную политику. При этом одной из важнейших задач при создании Центрального депозитария и национальной депозитарной системы является их интеграция в международные системы, осуществляющие расчеты и клиринг по ценным бумагам.
При этом, несмотря на различия в терминах, фундаментальная задача любой депозитарной организации (собственно депозитария или кастоди, хранителя или попечителя, обыкновенного или расчетного, централизованного или специализированного депозитария) одна - снижение рисков и защита интересов инвестора, эмитента или профессионального участника рынка ценных бумаг.
По Закону "О рынке ценных бумаг", собственно клиринговая деятельность - это деятельность по определению взаимных обязательств (сбор, сверка, корректировка информации по сделкам с ценными бумагами и подготовка бухгалтерских документов по ним) и их зачету по поставкам ценных бумаг и расчетам по ним.
В самом конце 1997 г. Постановлением ФКЦБ от 30 декабря 1997 г. № 44 было утверждено "Временное положение о клиринговой деятельности на рынке ценных бумаг в Российской Федерации". Этот документ устанавливает требования к осуществлению клиринговой деятельности на рынке ценных бумаг, а также определяет порядок государственного регулирования и надзора за клиринговой деятельностью на рынке ценных бумаг. Существенно, что он распространяется на все организации, осуществляющие клиринговую деятельность на рынке ценных бумаг в РФ, включая рынок государственных ценных бумаг. Вместе с тем, пока не выдано ни одной лицензии ФКЦБ на осуществление именно клиринговой деятельности. Для этого необходимо принятие специального Положения о лицензировании соответствующей деятельности.
Несмотря на некоторый прогресс, клиринговая и расчетная система остается основной неразрешенной проблемой в области инфраструктуры рынка ценных бумаг. Принятие какого-либо решения затрудняется некоторыми налоговыми требованиями и правилами, регулирующими совершение операций с иностранной валютой, что заставляет лиц, осуществляющих торговые операции, производить расчеты оффшорно.
Первые независимые реестродержатели возникли еще в середине 1993 г. К концу 1996 г. их насчитывалось более 600, из которых приблизительно 30 являлись крупными, т.е. обслуживали более 15 акционерных обществ-клиентов или более 100 тыс. акционеров. В 1997 г. в среднем на один российский регион приходилось 2-3 лицензированных регистратора, в Москве - 35 регистраторов, в С. - Петербурге - около 10. Средний российский регистратор в 1997 г. имел на обслуживании 15-30 эмитентов или около 150-250 тысяч зарегистрированных в реестре лиц.
Указ Президента России № 1769 "О мерах по обеспечению прав акционеров" от 27 октября 1993 г. стал первым законодательным актом, официально разъяснявшим понятие независимого реестродержателя. Этим указом было введено положение об обязательной - для всех АО с числом акционеров более 1000 - передаче ведения реестра акционеров независимому регистратору. Независимым регистратором мог быть "банк, любой инвестиционный институт (кроме инвестиционных консультантов), депозитарий или специализированный регистратор". Реестродержатель был определен как организация, осуществляющая независимое ведение реестра акционеров одного или нескольких АО.
Согласно Закону "О рынке ценных бумаг", деятельностью по ведению реестра владельцев ценных бумаг признаются сбор, фиксация, обработка, хранение и предоставление данных владельцам ценных бумаг. Вести реестр владельцев ценных бумаг имеют право только юридические лица. Лица, осуществляющие деятельность по ведению реестра владельцев ценных бумаг, именуются держателями реестра (регистраторами). Юридическое лицо, осуществляющее деятельность по ведению реестра владельцев ценных бумаг, не вправе осуществлять сделки с ценными бумагами эмитента, зарегистрированного в системе ведения реестра владельцев ценных бумаг.
Держателем реестра может быть эмитент или профессиональный участник рынка ценных бумаг, осуществляющий деятельность по ведению реестра на основании поручения эмитента. В случае, если число владельцев превышает 500, держателем реестра должна быть независимая специализированная организация, являющаяся профессиональным участником рынка ценных бумаг и осуществляющая деятельность по ведению реестра на основании лицензии ФКЦБ. На основе нового законодательства в 1996-1998 гг. контроль за деятельностью профессиональных реестродержателей заметно усилился. поощряя при этом появление специализированных регистраторов.
В Указе Президента № 1210 от 18 августа 1996 г., было установлено, что к 1 января 1997 года все эмитенты, у которых более 500 акционеров, должны закончить передачу реестров специализированным регистраторам, а все специализированные регистраторы должны получить лицензии ФКЦБ. Начав в марте 1996 года выдачу лицензий регистраторам, ФКЦБ к марту 1997 года сформировала институт лицензированных регистраторов, насчитывающий свыше 180 организаций. К концу 1997 г. их насчитывалось 201. Около 90% из них вели свыше 100 тыс. счетов 10 или более эмитентов. По состоянию на апрель 1998 г. было выдано в общей сложности 239 лицензий (с 19 марта 1996 г.), из которых действовали 186. Надо также отметить, что документы большинства из указанных регистраторов перед тем, как ФКЦБ выдала им лицензии, были предварительно проверены профессиональной организацией, объединяющей большую часть специализированных регистраторов - ПАРТАД (Профессиональная ассоциация регистраторов, трансфер-агентов и депозитариев). В итоге, по оценкам, в 1996-1998 гг. специфический российский риск - "риск регистратора" - заметно уменьшился.