Если у вас возникли сложности с курсовой, контрольной, дипломной, рефератом, отчетом по практике, научно-исследовательской и любой другой работой - мы готовы помочь.
Предоплата всего
Подписываем
8.1. Сутність і класифікація інвестицій
Термін “інвестиції” походить від латинського “investire” – одягати. Поняття інвестицій на підприємстві передусім пов’язують з кількісною і якісною зміною виробничих потужностей. Без здійснення інвестицій неможливий нормальний процес виробництва.
В загальноекономічному розумінні інвестиції пов’язують з балансом підприємства. В такому розумінні інвестиції – це стан активів підприємства і уречевлення капіталу в активах.
Визначення інвестицій у фінансах пов’язують з використанням капіталу або довгостроковими капітальними вкладеннями з метою одержання прибутку. Отже, інвестиції мають фінансовий і виробничий аспекти.
Закордонні вчені вважають інвестиції вирішальним базисом майбутньої доходності підприємства. Втілення інвестиційних проектів потребує відмови від грошових коштів сьогодні на користь отримання прибутку в майбутньому. Як правило, на отримання прибутку слід розраховувати не раніше, ніж через рік після початкових витрат (інвестицій). В цей період вони є основною причиною виникнення фінансових проблем (наприклад, з ліквідністю), які підприємство намагається вирішити через додаткове фінансування.
Згідно зі статтею1 Закону України “Про інвестиційну діяльність” під інвестиціями розуміють “всі види майнових та інтелектуальних цінностей, що вкладаються в об’єкти підприємницької та інших видів діяльності, в результаті чого створюється прибуток (дохід) або досягається соціальний ефект. Такими цінностями можуть бути:
кошти, цільові банківські вклади, паї, акції та інші цінні папери;
рухоме та нерухоме майно (будинки, споруди, устаткування та інші матеріальні цінності);
майнові права, що випливають з авторського права, досвід та інші інтелектуальні цінності;
сукупність технічних, комерційних та інших знань, оформлених у вигляді технічної документації, навичок та виробничого досвіду, необхідних для організації того чи іншого виду виробництва, але незапатентованих (“ноу-хау”);
права користування землею, водою, ресурсами, будинками, спорудами, обладнанням, а також інші майнові права;
інші цінності.
Інвестиції у відтворення основних фондів і на приріст матеріально-виробничих запасів здійснюються у формі капітальних вкладень...”
Існує і дещо звужене розуміння інвестицій, коли інвестиції розглядаються з позиції потоків платежів. З такої точки зору під інвестиціями можна розуміти всі витрати (або їх грошовий еквівалент), пов’язані з використанням капіталу (імобілізація, уречевлення вільного капіталу). Більш вузьке розуміння інвестицій включає сам об’єкт і строки імобілізації капіталу, які в такому випадку виступають критерієм класифікації інвестицій.
Інвестиції представляють собою цілеспрямоване використання капіталу, класифікація якого наведена на рис. 8.1.
Рис.8.1. Класифікація інвестицій
Загальне визначення інвестицій можна деталізувати на виробничо-господарські (реальні) і фінансові інвестиції. На такому підході здійснений поділ активу балансу на негрошові активи (інвестиційний сектор) і грошові (або платіжні) засоби. Під реальними інвестиціями розуміють вкладення коштів у реальні активи – як матеріальні, так і нематеріальні (вкладення коштів у нематеріальні активи, пов’язані з науково-технічним прогресом, визначаються як інноваційні інвестиції). Фінансові інвестиції не мають матеріальних компонентів і поряд з матеріальними інвестиціями відіграють значну роль в житті підприємства. До них відносяться вклади підприємства в дебіторську заборгованість або вкладення коштів у різноманітні фінансові інструменти (активи), серед яких найбільшу частку становлять цінні папери, включаючи кошти в банках. Значення фінансових інвестицій буде зростати по мірі розвитку фінансового ринку і накопичення досвіду роботи з фінансовими активами.
За цілями застосування інвестицій їх поділяють на реінвестиції (заміна застарілих засобів) і нетто-інвестиції (придбання нових активів, розширення виробництва тощо).
За характером участі в інвестуванні виділяють прямі і непрямі інвестиції.
Під прямими інвестиціями розуміють особисту участь інвестора у виборі об’єктів інвестування і вкладенні коштів. Пряме інвестування здійснюється обізнаними інвесторами, що мають досить точну інформацію про об’єкт інвестування і детально ознайомлені з механізмом інвестування. Непрямі інвестиції пов’язані з інвестуванням, що опосередковується інвестиційними або іншими фінансовими посередниками. Не всі інвестори мають достатню кваліфікацію для ефективного вибору об’єктів інвестування і подальшого управління ними. Тому вони вкладають кошти в цінні папери, що випускаються інвестиційними або іншими фінансовими посередниками. Такими цінними паперами можуть бути інвестиційні сертифікати інвестиційних фондів або компаній. Акумульовані таким чином кошти посередники розміщують на свій розсуд – обирають найефективніші об’єкти інвестування, беруть участь в управлінні ними, а отримані прибутки розподіляють серед своїх клієнтів.
За терміном інвестування розрізняють короткострокові і довгострокові інвестиції. Перші – це вкладення капіталу на період не більше одного року (короткострокові депозитні внески, купівля короткострокових ощадних сертифікатів тощо). Під довгостроковими інвестиціями розуміють вкладення капіталу на період понад один рік, хоча інвестиційні компанії довгострокові інвестиції деталізують в такий спосіб: до 2 років; від 2 до 3 років; від 3 до 5 років; більше 5 років.
Інвестиції за формою власності інвесторів поділяють на: приватні, державні, іноземні і спільні. В економічній теорії та практиці застосовується термін “приватні” інвестиції до вкладення коштів, що здійснюють фізичні особи, а також підприємства недержавної форми власності, насамперед – колективні. Під державними інвестиціями розуміють вкладення, що здійснюють центральні або місцеві органи влади за рахунок бюджетів, позабюджетних фондів і позикових коштів, а також державні підприємства й установи за рахунок власних і позикових коштів. Іноземні інвестиції пов’язані з вкладеннями, що здійснюють іноземні громадяни, юридичні особи і держава. Під спільними інвестиціями розуміють вкладення, що здійснюють резиденти та нерезиденти.
Інколи виділяють інвестиції за регіональною ознакою. Інвестиції всередині країни (внутрішні) означають вкладення коштів в об’єкти інвестування, які розміщені в територіальних межах даної країни. Під інвестиціями за кордоном (зарубіжними) розуміють вкладення коштів в об’єкти інвестування, які розміщені за межами території даної країни. До таких інвестицій відносять придбання різноманітних фінансових інструментів інших країн – акцій закордонних компаній, облігацій інших держав тощо.
Наведена класифікація інвестицій відображає найістотніші їх ознаки і при необхідності може бути розширена відповідно до підприємницьких або дослідницьких цілей.
Суб’єктами інвестиційної діяльності є інвестори, замовники, виконавці робіт, користувачі об’єктів інвестиційної діяльності, а також постачальники, будь-які суб’єкти підприємницької і фінансової діяльності – банківські, страхові і посередницькі установи. Також суб’єктами інвестиційної діяльності можуть бути фізичні та юридичні особи (в тому числі іноземні), а також держави та міжнародні організації. Крім того, суб’єкти інвестиційної діяльності можуть поєднувати функції двох і більше суб’єктів. Відносини між суб’єктами інвестиційної діяльності здійснюються на підставі договорів.
Інвестор є основним суб’єктом інвестиційної діяльності, який здійснює вкладення власних, позикових і/або залучених коштів у формі інвестицій. Інвесторами можуть бути: фізичні та юридичні особи; об’єднання юридичних осіб, які створюються на підставі договору про спільну діяльність і які не мають статусу юридичної особи; державні органи; органи місцевого самоврядування; іноземні суб’єкти підприємницької діяльності.
З урахуванням направленості основної господарської діяльності інвестори поділяються на індивідуальних та інституційних. Інвестор індивідуальний – це фізична або юридична особа, що здійснює вкладення коштів у формі інвестицій для розвитку виробничо-господарської діяльності. Інвестор інституційний – це фінансовий посередник, який акумулює кошти індивідуальних інвесторів і здійснює інвестиційну діяльність. Інституційні інвестори представлені інвестиційними компаніями, інвестиційними фондами, що, як правило, спеціалізуються на операціях з цінними паперами.
За цілями інвестування, які ставлять перед собою інвестори, виділяють стратегічні і портфельні інвестиції. Перші при здійсненні інвестицій, мають на меті придбання контрольного пакету акцій або переважаючої частки статутного капіталу іншого підприємства для отримання можливості самостійного управління ним. Портфельний інвестор вкладає кошти в різноманітні об’єкти інвестування з метою отримання доходу або приросту капіталу.
Всі інвестори мають рівні права на: здійснення інвестиційної діяльності в будь-якій формі; володіння, користування і розпорядження об’єктами інвестування; самостійне визначення обсягів і напрямів інвестицій; залучення на договірній, переважно на конкурсній, основі інших суб’єктів інвестиційної діяльності; здійснення контролю за цільовим використанням коштів, що інвестуються; об’єднання власних та залучених коштів із коштами інших інвесторів для здійснення спільного інвестування.
Інший суб’єкт інвестиційної діяльності – замовник. Замовниками можуть бути інвестори (уповноважені посередники), які здійснюють реалізацію інвестиційних проектів, не втручаючись при цьому в підприємницьку та іншу діяльність інших суб’єктів інвестиційної діяльності, якщо інше не передбачено договором між ними.
Підрядниками є фізичні та юридичні особи, які виконують роботи по договору підряду або державному контракту, що укладається із замовниками.
Власниками об’єктів інвестиційної діяльності можуть бути інвестори, а також інші фізичні та юридичні особи (в тому числі іноземні), державні органи і органи місцевої влади, міжнародні об’єднання та організації, для яких створюються об’єкти інвестиційної діяльності.
Практична реалізація фінансових вкладень суб’єктами інвестиційної діяльності відбувається за наступними напрямами:
капітальне будівництво, де відбувається вкладення інвестицій в основні засоби виробничого та невиробничого призначення. Воно об’єднує діяльність замовників, підрядників, проектувальників, постачальників обладнання тощо;
інновації, в яких втілюється науково-технічна продукція та інтелектуальний потенціал;
фондовий ринок: акції, облігації, похідні інструменти.
Джерелами фінансування інвестиційної діяльності суб’єктів господарювання виступають фінансові ресурси (рис. 8.2):
Рис. 8.2. Джерела фінансування інвестицій
власні і внутрішньогосподарські резерви інвестора, які включають в себе початкові внески засновників до статутного капіталу і частину грошових коштів, отриманих в результаті господарської діяльності, тобто за рахунок прибутку, амортизаційних відрахувань, коштів, що виплачуються органами страхування у вигляді відшкодування збитків від аварій, стихійних лих тощо;
позикові кошти, серед яких банківський кредит, інвестиційний податковий кредит, бюджетний кредит та інші кошти;
залучені кошти, які отримані від продажу акцій, пайових та інших внесків юридичних осіб та працівників підприємства;
централізовані кошти, що надходять в порядку перерозподілу із фондів концернів, асоціацій та інших об’єднань підприємств;
бюджетне фінансування з відповідних фондів на виконання державних, регіональних або галузевих цільових програм. Безоплатність цього джерела фінансування перетворює його фактично на джерело власних коштів;
кошти іноземних інвесторів, що надаються у формі фінансової або іншої участі в статутному капіталі спільних підприємств, а також у формі прямих вкладів в грошовій формі міжнародних організацій і фінансових інститутів, держав, підприємств різних форм власності. Залучення іноземних інвестицій забезпечує розвиток міжнародних економічних зв’язків і впровадження передових науково-технічних досягнень.
В залежності від того, які джерела фінансових ресурсів залучає підприємство для фінансування своєї інвестиційної діяльності, виділяють три основні форми фінансування інвестицій: самофінансування; кредитне фінансування; змішане фінансування.
Самофінансування під час здійснення інвестиційної діяльності – це фінансування повністю за рахунок власних фінансових ресурсів. Ця форма фінансування, як правило, використовується при реалізації короткострокових інвестиційних проектів з невисокою нормою рентабельності.
Кредитне фінансування використовується в процесі реалізації короткострокових інвестиційних проектів з високою нормою рентабельності інвестицій, тому що його необхідно повернути на визначених умовах. З іншого боку, кредитор не претендує на участь в доходах від реалізації інвестицій.
Змішане фінансування є комбінацією декількох джерел фінансування. Це найбільш розповсюджена форма фінансування інвестиційної діяльності, вона може застосовуватись при реалізації будь-яких інвестиційних проектів.
При виборі джерел фінансування інвестиційної діяльності питання повинно вирішуватися підприємством з врахуванням багатьох факторів: вартості залученого капіталу, ефективності віддачі від нього; співвідношення власного та позикового капіталів, що визначає рівень фінансової незалежності; ризику, що виникає при використанні того або іншого джерела фінансування, а також економічних інтересів інвесторів.
Управління інвестиціями. Аналіз інвестиційного клімату в країні – це перший етап управління інвестиціями на рівні підприємства. Він включає в себе аналіз наступних прогнозів: динаміки валового внутрішнього продукту, національного доходу і обсягів виробництва промислової продукції; динаміки розподілу національного доходу (накопичення і споживання); розвитку приватизаційних процесів; державного законодавчого регулювання інвестиційної діяльності; розвитку окремих інвестиційних ринків, особливо грошового і фондового.
Наступний етап – вибір конкретних напрямів інвестиційної діяльності підприємства з врахуванням стратегії її економічного та фінансового розвитку. На цьому етапі підприємство визначає галузеву спрямованість своєї інвестиційної діяльності, а також основні форми інвестування на окремих етапах діяльності. Для цього вивчається інвестиційна привабливість окремих галузей економіки – їх кон’юнктура, динаміка і перспективи попиту на продукцію цих галузей.
Інвестиційна привабливість галузей економіки оцінюється під час промислового аналізу, який складається з трьох частин: визначення стадії життєвого циклу галузі; визначення позиції галузі по відношенню до ділового циклу; якісний аналіз та прогнозування перспектив розвитку галузі.
Існують наступні стадії життєвого циклу галузі (рис. 8.3):
Рис. 8.3. Стадії життєвого циклу галузі
Для інвестування найбільш доцільним є вкладення капіталу в об’єкти тих галузей, які знаходяться в стадії розширення, коли чітко спостерігаються найбільший приріст курсової вартості їх акцій і позитивні перспективи бізнесу.
Оцінка циклічності галузі побудована на порівнянні її динаміки розвитку із загальноекономічними тенденціями. За цією ознакою розрізняють:
галузі, що зростають, зростання яких проявляється на загальному негативному фоні, тому їх виявляють шляхом порівняння загального зростання з галузевим;
захищені галузі, які мало залежать від зміни стану економіки в цілому (наприклад, фармацевтична галузь);
циклічні галузі, в яких коливання цін і обсягів відбувається одночасно із загальноекономічними змінами (наприклад, виробництво електрообладнання);
контрциклічні галузі, в першу чергу, видобуток мінеральної сировини (газ, вугілля, нафта). Розвиток цих галузей може досягати максимуму під час нетривалих та неглибоких економічних спадів. Однак, глибока депресія може призвести до падіння виробництва і в видобувних галузях;
чутливі до зміни доходності. В галузях цієї групи коливання відбуваються в залежності від зміни процентних ставок (наприклад, банківські послуги).
Такий аналіз дозволяє передбачити зміни відсоткових ставок і можливі зміни загальноекономічної кон’юнктури.
Якісний аналіз, що проводиться в кінці галузевих досліджень, пояснює історичний аспект розвитку галузі в даній країні і світі; умови конкуренції – наявність вхідних бар’єрів у галузь, відносини між існуючими конкурентами, можливість появи товарів-аналогів; виробничий потенціал виробників і платоспроможність покупців; законодавче забезпечення функціонування галузі.
За вищезазначеними даними робляться висновки про перспективи вкладення коштів в підприємства даної галузі.
Основним показником оцінки інвестиційної привабливості галузей є рівень прибутковості їх активів, який розраховується в двох варіантах – це прибуток від реалізації продукції (товарів, робіт, послуг), віднесений до загальної суми активів, і балансовий прибуток, віднесений до загальної суми активів, що використовуються.
Крім оцінки інвестиційної привабливості галузей, в процесі управління інвестиціями підприємство проводить і оцінку інвестиційної привабливості регіонів, тому що продукція підприємств однієї галузі, що знаходиться в регіонах, має різну привабливість.
Оцінка інвестиційної привабливості регіонів країни проводиться за різними факторами, після чого показники регіонів порівнюють з середніми показниками по країні.
На підставі отриманих результатів підприємство приймає рішення про вибір конкретних напрямів і форм інвестування.
В подальшому здійснюється вибір конкретних об’єктів інвестування, що залежить від пропозицій на інвестиційному ринку, серед яких обираються окремі проекти і фінансові інструменти, що відповідають основним напрямам інвестиційної діяльності та економічній стратегії підприємства. Відібрані об’єкти інвестування аналізуються з позиції їх економічної ефективності, за результатами якого проводиться ранжування об’єктів за критерієм їх оптимального співвідношення між прибутковістю і ризиком. До реалізації обираються ті об’єкти, які забезпечують найбільшу доходність з найменшим рівнем ризику (або з рівнем, який влаштовує підприємство).
Далі визначається ліквідність інвестицій. Під час здійснення інвестиційної діяльності фірми повинні враховувати, що в результаті зміни інвестиційного клімату за окремим об’єктами інвестування очікувана доходність може значно зменшитись. Тому необхідно контролювати всі зміни і своєчасно приймати рішення про вихід з окремих інвестиційних проектів.
Однією з основних складових управління інвестиціями є визначення необхідного обсягу інвестиційних ресурсів та пошук джерел їх формування. При цьому прогнозується загальна потреба в інвестиційних ресурсах, необхідних для здійснення інвестиційної діяльності підприємства в запланованих напрямах. В залежності від потреби в інвестиційних ресурсах визначають джерела їх формування. При недостатності власних фінансових коштів приймається рішення про залучення позикових коштів.
В результаті здійснення всіх зазначених операцій формується інвестиційний портфель, який представляє собою сукупність інвестиційних програм, що здійснюються підприємством. Останньою стадією управління інвестиціями є управління інвестиційними ризиками. На цьому етапі спочатку необхідно виявити ризик, який може виникнути в процесі інвестування по всіх об’єктах, а потім розробити заходи щодо його мінімізації.
8.2. Управління реальними інвестиціями підприємств
Реальні інвестиції (капіталовкладення) можуть здійснюватись в декількох основних формах:
Рис. 8.4. Форми реальних інвестицій
До нового будівництва відноситься зведення підприємств, споруд на нових будівничих майданчиках згідно із затвердженими проектами.
Розширення діючих підприємств передбачає витрати на будівництво за новим проектом другої та наступних черг реалізації даного підприємства, а також на будівництво та розширення діючих основних цехів, допоміжного та обслуговуючого виробництва і комунікацій на території даного підприємства або прилеглих до неї майданчиків.
Під реконструкцією діючого підприємства розуміється здійснюване за єдиним проектом повне або часткове переобладнання виробництва без будівництва нових та розширення діючих цехів основного виробничого призначення. Реконструкція може супроводжуватися будівництвом нових і розширенням діючих об’єктів допоміжного та обслуговуючого призначення, заміною морально застарілого та фізично зношеного обладнання, механізацією та автоматизацією виробництва, усуненням диспропорцій в технологічних ланках і допоміжних службах. Крім того, до реконструкції діючого підприємства, відноситься будівництво нових цехів та об’єктів тієї ж потужності або потужності, яка відповідає обсягу випуску кінцевої продукції підприємства, замість ліквідованих цехів та об’єктів того ж призначення, подальша експлуатація яких визнана недоцільною.
Технічне переозброєння діючого підприємства включає виконання у відповідності до плану технічного розвитку підприємства комплексу заходів по підвищенню технічного рівня окремих ділянок виробництва, агрегатів, установок шляхом впровадження нової техніки та технології, механізації та автоматизації виробництва, модернізації і заміни застарілого і фізично зношеного обладнання новим, більш продуктивним, а також інші організаційні та технічні заходи, що покращують показники роботи підприємства.
Така форма інвестування, як придбання інших підприємств здійснюється тільки великими підприємствами, так як вимагає великих обсягів інвестування коштів. Ця форма інвестицій призводить до зростання сукупної вартості активів обох підприємств і дає їм певні переваги перед конкурентами за рахунок взаємного доповнення технологій та номенклатури продукції, що випускається, за рахунок появи можливостей зниження рівня затрат шляхом економії на великих оптових закупках сировини та матеріалів за рахунок спільного використання мережі збуту тощо.
Необхідно виділити новий напрям довгострокових вкладень підприємств придбання нематеріальних активів: патенти, ліцензії, торгові марки, товарні знаки, інші права по використанню виробничої інформації, права на користування землею або природними ресурсами, програмними продуктами, права на інтелектуальну власність тощо.
Вибір конкретної форми реального інвестування залежить від багатьох факторів: завдань галузевої, товарної та регіональної диверсифікації діяльності підприємства; можливостей впровадження нових технологій; наявності власних інвестиційних ресурсів і/або можливості використання позикових або залучених ресурсів.
Процес реального інвестування включає в себе ряд етапів і стадій (рис. 8.5).
Рис. 8.5. Етапи реального інвестування
Процес здійснення реального інвестування починається з пошуку і вибору інвестиційної ідеї з врахуванням цілей розвитку підприємства. Рішення про здійснення реальних інвестицій може прийматися на підставі наступних цільових установок підприємства:
стримання або стимулювання частини ринку товару, що виробляється, або послуг, що надаються;
необхідність випуску нового товару або послуги;
формування або підтримка іміджу підприємства;
досягнення максимального використання ресурсів підприємства.
Також при визначенні інвестиційної ідеї підприємство враховує досвід проведення реальних інвестицій, галузеві особливості своєї діяльності, кваліфікацію персоналу, наявність фінансових ресурсів для інвестування тощо.
Вибір інвестиційної ідеї може здійснюватися за прийнятою в міжнародній практиці класифікацією вихідних можливостей для такого вибору. Ця класифікація включає в себе наступні складові:
наявність корисних копалин або інших природних ресурсів, що придатні для переробки та виробничого використання;
можливі в майбутньому зміни в попиті під впливом демографічних та соціально-економічних факторів або в результаті появи на ринку нових типів товарів;
структура та обсяг імпорту, що можуть стати поштовхом для розробки проектів, направлених на створення імпортозамінного виробництва;
досвід та тенденції розвитку структури виробництва в інших країнах;
потреби, які вже виникли або можуть виникнути в галузях-споживачах в межах вітчизняної або світової економіки;
інформація про плани збільшення виробництва в галузях-споживачах, або про зростаючий попит на світовому ринку на продукцію, що вже виробляється;
можливості диверсифікації виробництва;
доцільності збільшення масштабів виробництва з метою зниження витрат при масовому виробництві продукції;
загальноекономічні умови.
На підставі наведених можливостей підприємство може сформулювати ідею тільки укрупненого інвестиційного проекту, тобто обрати напрямок здійснення реального інвестування. В тому випадку, якщо обрана ідея відповідає концепції розвитку, вона опрацьовується більш ретельно, що передбачає збір та аналіз додаткової інформації і розробку конкретного інвестиційного проекту.
В подальшому, залежно від конкретного виду реального інвестування, підприємство деталізує вимоги до капіталовкладення в інвестиційному проекті. Він має особливо важливе значення при залученні зовнішнього фінансування. Інвестиційний проект дозволяє, в першу чергу, підприємству, а потім й іншим інвесторам всебічно оцінити очікувану ефективність і доцільність здійснення конкретних реальних інвестицій.
Рис. 8.6. Складові інвестиційного проекту
Оцінка ефективності інвестиційних проектів. Головним критерієм оцінки інвестицій є окупність, тобто швидкість повернення інвестору вкладених коштів у формі грошових потоків, які генеруються втіленням у життя фінансованих проектів. Це можуть бути прибутки від реалізації продукції, якщо інвестиційний проект пов’язаний з виробництвом продукції (товарів, робіт, послуг), дивіденди і проценти на вкладений капітал в акції інших підприємств, прибуток від вкладення коштів у торгівлю, інші посередницькі організації, проценти на депозити в комерційних банках тощо.
Головним питанням при здійсненні оцінки співвідношення величини інвестованих фінансових ресурсів з одержаними за їх рахунок грошовими потоками (саме на цьому грунтуються розрахунки окупності інвестицій) є проблема зіставності суми інвестицій з одержаними доходами з урахуванням усіх факторів зміни цінностей грошей у часі, в тому числі такого фактора, як середньоринкові (або інші прийнятні для інвестора) норми доходності (рентабельності) вкладеного капіталу.
Для вирішення цієї проблеми у фінансовому менеджменті оперують такими поняттями, як вартість початкових грошових вкладень і склад інвестиційних витрат на проекти.
Вартість початкових грошових вкладень у проект, без яких він не може здійснюватися, тобто так званих капітальних вкладень, представляє собою суму інвестицій. Такі вкладення мають довгостроковий характер, причому, якщо за їх рахунок створені нові основні засоби і нематеріальні активи, вартість цих активів протягом тривалого часу (більше року) поступово зменшується, переноситься на продукцію, що виробляється. Протягом “життєвого циклу” проекту капітал, вкладений у такі активи, повертається інвесторові у вигляді амортизаційних відрахувань як частина грошового потоку, а капітал, вкладений у оборотні активи (в тому числі, грошові), по закінченні “життєвого циклу” проекту має залишатися у інвестора у незмінному вигляді і розмірі. Сума інвестицій у фінансові активи представляє собою номінальну суму витрат на створення цих активів.
Склад інвестиційних витрат на проекти, пов’язані з виробництвом товарів і послуг, посередництвом, торгівлею, включає витрати на будівництво будівель і споруд, у тому числі і на їх проектування, на придбання устаткування, його монтаж і налагодження, на реконструкцію виробництва, на удосконалення технологічних процесів. Для визначення суми інвестицій у такі проекти обов’язково треба врахувати також суму авансування в оборотні активи для створення мінімальних запасів сировини, матеріалів, незавершеного виробництва, готової продукції, грошових коштів для здійснення розрахунків та інших оборотних активів, без яких здійснення проекту є неможливим.
При визначенні суми початкових витрат на інвестиції треба враховувати (у бік зменшення) так звану ліквідаційну вартість основних засобів, якщо капітальний проект пов’язаний з впровадженням нових об’єктів (наприклад, устаткування) замість застарілих. У разі реалізації об’єктів основних засобів, які підлягають заміні, сума початкових витрат на проект зменшується на продажну вартість об’єкта (остання ж приймається за мінусом податку на прибуток, сплаченого від операцій з продажу).
Правильне визначення обсягу початкових витрат на проект, тобто суми інвестицій, – запорука якості розрахунків окупності інвестицій, бо саме вони і є об’єктом оцінки окупності.
Як вже зазначалося в третій лекції, грошовий потік представляє собою дисконтований або недисконтований доход від здійснення проекту, який включає чистий прибуток (тобто прибуток за виключенням платежів до державного бюджету) і амортизаційні відрахування, які надходять у складі виручки від реалізації товарів і послуг; крім того, якщо у завершальний період “життєвого циклу” проекту підприємство-інвестор одержує кошти у вигляді недоамортизованої вартості основних засобів і нематеріальних активів та має вкладення капіталу в оборотні активи, вони враховуються у грошовому потоці за останній період.
Основними моментами в процесі оцінки окремого проекту або складання бюджету капіталовкладень є (рис. 8.7):
Рис. 8.7. Складові процесу оцінки інвестиційного проекту
Інвестиційні проекти, що аналізуються в процесі складання бюджету капіталовкладень, вимагають виконання наступних правил[1]:
з кожним інвестиційним проектом прийнято пов’язувати грошовий потік, елементи якого представляють собою або чисті відпливи, або чисті припливи грошових коштів. В цьому випадку під чистим відпливом грошових коштів в k-му році розуміється перевищення поточних грошових витрат по проекту над поточними грошовими надходженнями (при оберненому співвідношенні має місце чистий приплив). Інколи в аналізі використовується не грошовий потік, а послідовність прогнозних значень чистого річного прибутку, який генерується проектом;
як правило, аналіз ведеться за роками, хоча це обмеження не є безумовним або обов’язковим; іншими словами, аналіз можна проводити за рівними базовими періодами будь-якої тривалості (місяць, квартал, рік, п’ятиріччя тощо), необхідно лише пам’ятати про узгодження величин елементів грошового потоку, процентної ставки і тривалості цього періоду;
припускається, що весь обсяг інвестицій здійснюється в кінці року, який передує попередньому, що генерується проектом припливу грошових коштів, хоча, в принципі, інвестиції можуть здійснюватись протягом наступних років;
приплив (відплив) грошових коштів має місце в кінці попереднього року (подібна логіка зрозуміла і виправдана, оскільки саме так розраховується, наприклад, прибуток – зростаючим підсумком на кінець звітного періоду);
коефіцієнт дисконтування, який використовується для оцінки проектів за допомогою методів, що засновані на дисконтованих оцінках, повинен відповідати тривалості періоду, яку покладено в основу інвестиційного проекту (наприклад, річна ставка береться тільки в тому випадку, коли тривалість періоду – рік);
Оцінка грошових потоків. Найважливішим завданням економічного аналізу інвестиційних проектів є розрахунок майбутніх грошових потоків, які виникають при реалізації виробленої продукції.
Тільки грошові потоки, що надходять, здатні забезпечити окупність інвестиційного проекту. Тому саме вони, а не прибуток стають центральним фактором в аналізі. Інакше кажучи, економічний аналіз інвестиційних рішень повинен базуватись на вивченні доходів та видатків у формі грошових потоків.
Для кожного окремого інвестиційного проекту необхідна інформація про очікувані грошові потоки з врахуванням податкових платежів. Характер такої інформації показаний в наступному прикладі.
Приклад
Підприємство планує замінити старе обладнання на нове, яке має принципово нові параметри. Ціна нового обладнання становить 77700 грн., для установки потрібно 6300 грн., тобто загальні витрати складають 84000 грн. При реалізації обладнання в разі його вибуття після закінчення строку експлуатації буде отримано 8400 грн.
Таким чином, стартовий поток грошових коштів складе 75600 грн. Введення нового обладнання призведе до економії грошових коштів в розмірі 29820 грн. в рік до оподаткування протягом 5 років, після чого економія припиниться.
Під час аналізу даного проекту різниця між величинами грошових потоків покаже, чи варто продовжувати роботу на старому обладнанні, чи доцільніше замінити його на нове.
Так як термін експлуатації обладнання даного типу складає більше одного року, ми не можемо одразу вирахувати всю його вартість з прибутку для зменшення оподатковуваного прибутку, тобто ми повинні нарахувати на нього амортизацію.
Розрахунок валового прибутку як бази оподаткування проводиться так само, як і в попередньому прикладі.
Припустимо, що обладнання, яке підприємство планує придбати, має термін амортизації 5 років і амортизаційні відрахування проводяться рівними частинами протягом всього строку експлуатації.
Річна норма амортизації складає 20 % повної вартості обладнання, тобто 840000,2 = 16800 грн.
На підставі наведених даних можна знайти очікуваний чистий (після оподаткування) поток грошових коштів.
Розрахунок наведений в таблиці 8.2.
Таблиця 8.2
Показники
За методами бухгалтерського обліку
За методом обліку грошових потоків
Річна економія грошових коштів
29820
29820
Знос нового верстату
16800
–
Знос старого верстату
–1680
–
Додаткова амортизація
15120
–
Доход до оподаткування
29820–15120=14700
–
Платежі з прибутку (40 %)
147000,4=5880
–5880
Додатковий доход після оподаткування
14700–5880=8820
–
Чистий грошовий потік за рік
–
23940 (8820+15120)
Для розрахунку чистого потоку грошових коштів додаткові втрати на сплату податку на прибуток вираховуються з величини щорічної економії грошових коштів (29820 – 5880 = 23940).
Дана цифра (23940) порівнюється з додатковим доходом після сплати податків, який дорівнює 8820 грн. в рік. Грошовий поток і чистий прибуток відрізняються на суму додаткового зносу (23940 – 15120 = 8820). Внаслідок того, що початкові витрати складають 75600 грн., можна замінити старе обладнання на нове, очікуючи отримати чисту економію 23940 грн. щорічно протягом 5 років.
Після вивчення принципів визначення грошових потоків, наступним етапом є ознайомлення з методом аналізу ефективності інвестиційних проектів.
Методи аналізу інвестиційних проектів. Методи, які використовуються при аналізі інвестиційної діяльності підприємств, можна поділити на дві групи в залежності від того, враховується чи не враховується параметр часу: а) засновані на дисконтованих оцінках; б) засновані на облікових оцінках.
Перша група методів
Метод розрахунку чистої теперішньої вартості (Net Present Value – NPV). В основу даного методу покладено завдання основної цільової установки, яка визначається власниками компанії, – підвищення цінності фірми, кількісною оцінкою якої є її ринкова вартість. Метод заснований на зіставленні величини інвестиції (IC) із загальною сумою дисконтованих чистих грошових надходжень, які генеруються протягом планового терміну. Оскільки приплив грошових коштів розподілений в часі, він дисконтується за допомогою коефіцієнту r. Цей коефіцієнт інвестор встановлює самостійно, виходячи з щорічного проценту повернення, який він бажає (або може) отримати на інвестований ним капітал.
Якщо існує прогноз, що інвестиція (ІС) буде генерувати протягом n років річні доходи в розмірі P1, P2 , …Pn., то відповідно загальна накопичена величина дисконтованих доходів (Present Value – PV) та чиста теперішня вартість розраховуються за формулами:
(8.1)
(8.2)
Якщо:
NPV > 0, то проект можна прийняти;
NPV < 0, то проект потрібно відхилити;
NPV = 0, то проект не прибутковий і не збитковий.
Приклад
Проект, що потребує інвестицій в розмірі 16000 грн., передбачає одержання річного доходу в розмірі 3000 грн. протягом п’ятнадцяти років. Визначте доцільність такої інвестиції, якщо коефіцієнт дисконтування – 15 %.
Так як величина чистої теперішньої вартості 1541 > 0, то проект може бути прийнятий.
Метод розрахунку коефіцієнту рентабельності інвестиції (Рrofitability Index – Pl). Коефіцієнт рентабельності (РІ) розраховується за формулою:
PI = (8.3)
Якщо:
РІ > 1, то проект потрібно прийняти;
РІ < 1, то проект потрібно відхилити;
РІ = 1, то проект не прибутковий і не збитковий.
На відміну від чистої теперішньої вартості індекс рентабельності – це відносний показник, який характеризує рівень доходів на одиницю витрат, тобто показує ефективність вкладень: чим більше значення цього показника, тим вища віддача кожної гривні, інвестованої в даний проект. Завдяки цьому, критерій РІ дуже зручний при виборі одного проекту із ряду альтернативних, які мають приблизно однакові значення чистої теперішньої вартості (у випадку, якщо два проекти мають однакові значення NPV, але різні обсяги необхідних інвестицій, то очевидно, що вигідніший той з них, який забезпечує більшу ефективність вкладень), або при комплектуванні портфелю інвестицій з метою максимізації сумарного значення NPV.
Приклад
Початкові інвестиції в проект складають 11000 грн. Грошові потоки є наступними:
Рік
1
2
3
4
5
Грошовий потік
3000
4000
2000
4000
5000
Ставка дисконту дорівнює 12 %. Розрахувати індекс рентабельності даної інвестиції.
або 115,2 %
Оскільки РІ = 1,152 > 1, то проект доцільно прийняти.
Метод розрахунку внутрішньої ставки доходу (Internal Rate of IRR). Під внутрішньою ставкою доходу інвестиції (синоніми: внутрішня норма прибутку, внутрішня окупність) розуміють значення коефіцієнту дисконтування r, при якому чиста теперішня вартість (NPV) проекту дорівнює нулю:
IRR = r, при якому NPV = f (r) = 0.
Іншими словами, якщо позначити IC = Р0, то IRR знаходять з рівняння:
(8.4)
Зміст розрахунку внутрішньої ставки доходу при аналізі ефективності інвестицій, що плануються, як правило, полягає в наступному: IRR показує очікувану доходність проекту і відповідний, максимально допустимий, відносний рівень витрат, які можуть бути пов’язані з даним проектом. Наприклад, якщо проект повністю фінансується за рахунок позики комерційного банку, то значення внутрішньої ставки доходу (IRR) показує верхню межу рівня банківської процентної ставки, перевищення якої робить проект збитковим.
На практиці будь-яке підприємство здійснює свою інвестиційну діяльність за рахунок різних джерел. За користування фінансовими ресурсами, авансованими в діяльність підприємств, сплачуються проценти, дивіденди, винагороди тощо, тобто певні обгрунтовані витрати для підтримки свого ресурсного потенціалу. Показник, який характеризує відносний рівень цих витрат для довгострокових джерел коштів, називається середньозваженою ціною капіталу (Weighted Average cost of Capital – WACC). Цей показник відображає мінімум повернення, що склався на підприємстві на внесений в його діяльність капітал (його рентабельність) і розраховується за формулою середньої арифметичної зваженої.
Економічний зміст критерію внутрішньої ставки доходу (IRR) полягає в наступному: підприємство може приймати будь-які інвестиційні рішення, рівень рентабельності яких не нижчий поточного значення показника ціни капіталу (Cost of Capital – CC), під яким розуміється або WACC, якщо джерело коштів точно не ідентифіковане, або ціна цільового джерела, якщо таке є. Саме з показником ціни капіталу (СС) порівнюють внутрішню ставку доходу (IRR), розраховану для контролю проекту, при цьому зв’язок між ними такий:
якщо
ІRR > СС, то проект потрібно прийняти;
ІRR < СС, то проект потрібно відхилити;
ІRR = СС, то проект не прибутковий і не збитковий.
Незалежно від того, з чим порівнюють внутрішню ставку доходу (IRR), зрозуміло, що проект приймають, якщо його IRR більша деякої граничної величини. Тому при стійких рівних умовах більше значення IRR, як правило, вважається переважаючим критерієм аналізу. Розрахунок IRR здійснюють або на спеціалізованому фінансовому калькуляторі, або методом послідовного підбору. В останньому випадку можливі два варіанти розрахунку, що залежать від виду грошового потоку.
Приклад
Фірма має щорічні грошові потоки 3000 грн. впродовж 8 років. Визначте внутрішню ставку доходу, якщо початкові інвестиції 15500 грн.
Спочатку знайдемо дисконтну ставку, за якої теперішня вартість грошового потоку за 8 років дорівнюватиме початковим інвестиціям – 15500 грн. Невідома ставка дисконту і є внутрішньою ставкою доходу. На першому етапі розділимо 15500 грн. на 3000 грн. і одержимо 5,167.
Потім скористаємось таблицею теперішньої вартості ануїтету (див. додаток 1, табл. 4)і напроти 8 періодів знайдемо значення факторів теперішньої вартості. Бачимо, що є значення фактору теперішньої вартості за ставки 11 % для 8 періодів. Якщо гранична ставка дорівнює 10 %, то проект буде прийнято. А якщо гранична ставка більша 11 %, проект буде відхилено.
Один з недоліків критерію IRR – неможливість його використання у випадку неординарного грошового потоку, коли відплив і приплив капіталу чергуються. Цілком реальна ситуація, коли проект завершується відпливом капіталу. Це може бути пов’язано з необхідністю демонтажу обладнання, витратами на відновлення навколишнього середовища тощо. В цьому випадку виникає ефект багаточисельності внутрішньої ставки доходу (IRR). Тому застосовують його модифікацію – критерій MIRR, який знаходять з рівняння:
, (8.5)
де: OF – відплив грошових коштів в i-му періоді (за абсолютною величиною);
ІFi – приплив грошових коштів в і-му періоді;
r – ціна джерела фінансування даного проекту;
n – тривалість проекту.
Критерій MIRR завжди має єдине значення як для ординарного, так і для неординарного потоків. Значення критерію також порівнюють з ціною капіталу.
Друга група методів
Метод визначення терміну окупності і дисконтованого терміну окупності інвестицій (Discounted Payback Period – DPP). Цей метод є одним з найпростіших і широко розповсюджених в світовій обліково-аналітичній практиці, не передбачає упорядкованості грошових надходжень в часі. Алгоритм розрахунку терміну окупності інвестицій (РР) залежить від рівноваги розподілу прогнозованих доходів від інвестиції. Якщо дохід розподілений по роках рівномірно, то термін окупності розраховують шляхом ділення одночасних затрат на величину річного доходу, обумовленого ними. При отриманні дробового числа його округлюють в сторону збільшення до найближчого цілого. Якщо прибуток розподілений нерівномірно, то термін окупності знаходять прямим підрахунком кількості років, протягом яких інвестиція буде погашена кумулятивним доходом. Загальна формула розрахунку показника терміну окупності інвестицій (РР) має вигляд:
РР = min n, при якому (8.6)
Нерідко показник терміну окупності інвестицій (РР) розраховують точніше, тобто розглядають і дрібнішу частину року; при цьому передбачають, що грошові потоки розподілені рівномірно протягом кожного року.
Приклад
Підприємство планує вкласти гроші в проект з початковими інвестиціями 4500 грн. За оцінками, проект має забезпечити стабільні грошові потоки за 1-й рік 1300 грн.; за 2-й – 2000 грн., за 3-й – 1800 грн. і за 4-й – 1000 грн.
Чи потрібно прийняти цей проект, якщо необхідний період окупності підприємства становить 3 роки?
З умови бачимо, що за 2 роки підприємство окупить 3300 грн. із 4500 грн., вкладених у проект. Потім вирахуємо, яка частина третього року необхідна підприємству, щоб покрити решту 1200 грн. початкових інвестицій. Для цього слід розділити 1200 грн. на грошовий потік за третій рік.
0,67 року – це приблизно 35 тижнів (0,67 х 52 тижні = 35 тижнів); тобто, щоб окупити початкові інвестиції, потрібно два роки і 35 тижнів. Отже, у нашому випадку період окупності (2,35 року) коротший від необхідного (3 роки). Тому проект доцільно прийняти.
Деякі спеціалісти під час розрахунків показника терміну окупності інвестицій (РР) рекомендують враховувати часовий аспект. В цьому випадку до розрахунку включають грошові потоки, дисконтовані за показником середньозваженої ціни капіталу (WACC), а відповідна формула для розрахунку дисконтованого терміну окупності (DPP) має вигляд:
DPP = min n, при якому (8.7)
Для зручності розрахунків можна користуватися дисконтуючим множником FM2 (r %, n). Очевидно, що у випадку дисконтування термін окупності збільшується, тобто завжди DPP < PP. Іншими словами, проект, припустимий за критерієм терміну окупності інвестицій (РР), може виявитися недопустимим за критерієм дисконтованого терміну окупності (DPP).
В оцінці інвестиційних проектів критерії РР і DPP можна використовувати двояко: а) проект приймається, якщо окупність має місце; б) проект приймається тільки в тому випадку, коли термін окупності не перевищує деякої межі, встановленої фірмою.
В нашій країні критерій терміну окупності інвестицій (РР) протягом багатьох років був одним з основних критеріїв оцінки. Не зважаючи на суттєві недоліки, він популярний серед практичних працівників і в економічно розвинутих країнах Заходу. В.В. Ковальов зазначає, що близько 70 % найбільших британських компаній використовують цей критерій, а серед компаній, які орієнтуються на декілька критеріїв, 90 % розраховують і значення РР.
Існує ряд ситуацій, в яких використання методу, заснованого на розрахунку терміну окупності затрат, є доцільним. Це, наприклад, ситуація, коли керівництво компанії в більшій мірі заклопотане вирішенням проблеми ліквідності, а не прибутковості проекту, – головне, щоб інвестиції окупилися і якнайшвидше. Метод також прийнятний в ситуації, коли інвестиції пов’язані з високим ступенем ризику: відомо, що чим коротший термін окупності, тим менш ризикований проект. Така ситуація характерна для галузей або видів діяльності, де велика ймовірність достатньо швидких технологічних змін. Таким чином, на відміну від критеріїв NPV, IRR і РІ критерій РР дозволяє отримати оцінки ліквідності і ризику проекту, хоча і дещо неточні. Поняття ліквідності проекту тут умовне – з двох проектів більш ліквідний той, у якого менший термін окупності. Порівняльна оцінка ризику проектів за допомогою критерію РР полягає в тому, що грошові надходження віддалених від початку реалізації проекту років важко прогнозуються, тобто є більш ризиковими в порівнянні з надходженнями перших років, тому з двох проектів менш ризикований той, у якого менший термін окупності.
Метод розрахунку середньої ставки доходу (Accounting Rate of Return – ARR). Цей метод має дві характерні риси: по-перше, він не передбачає дисконтування показників доходу; по-друге, доход характеризується показником чистого прибутку PN (прибуток за мінусом відрахувань до бюджету). Коефіцієнт ефективності інвестиції, який називається також обліковою нормою прибутку (ARR), розраховується діленням середньорічного прибутку (PN) на середню величину інвестиції (коефіцієнт береться в процентах). Середню величину інвестиції знаходять діленням вихідної суми капітальних вкладень на 2, якщо передбачається, що після закінчення терміну реалізації проекту, який аналізується, всі капітальні затрати будуть списані. Якщо допускається наявність залишкової або ліквідаційної вартості (RV), то її оцінка повинна бути врахована в обчисленнях. Алгоритм обчислення показника ARR наведено нижче:
ARR = (8.8)
Приклад
Проект, що потребує інвестицій в розмірі 25000 грн., передбачає одержання прибутку за 1-й рік – 2500 грн., за 2-й – 5000 грн., за 3-й – 10000 грн. і за 4-й – 20000 грн. З’ясуйте ефективність інвестицій в даний проект.
Даний показник, як правило, порівнюють з коефіцієнтом рентабельності авансованого капіталу, що розраховується діленням загального чистого прибутку підприємства на загальну суму коштів, авансованих в його діяльність. Можливе і встановлення спеціального граничного значення, з яким буде порівнюватися середня ставка доходу (ARR), або їх системи, диференційованої за видами проектів, ступенем ризику, центрами відповідальності тощо.
Багаточисленні критерії породжують проблему їх вибору і пріоритетності використання. Досить очевидно, що проект, який аналізується, не обов’язково придатний за всіма критеріями одночасно.
Методика визначення чистої теперішньої вартості має три основні переваги. Перша – всі розрахунки ведуться, виходячи з грошових потоків, а не з чистих доходів. Грошові потоки (чисті доходи + амортизація) враховують амортизаційні відрахування як джерело коштів. Це важливо тому, що амортизаційні відрахування не є витратами “готівки” того року, в якому нараховується знос.
Друга – методика NPV враховує зміну вартості грошей з часом. Чим більше впливає час на вартість грошей, тим вищою є дисконтна ставка. Тобто, зміна вартості грошей з часом для проекту віддзеркалюється в дисконтній ставці, яку дуже ретельно має обирати фінансист. Загалом дисконтна ставка має тенденцію до зростання, якщо можливість додаткового залучення фінансування обмежена і очікується підвищення процентів за позикові кошти.
Третя – ухвалюючи проекти лише з позитивним значенням NPV, підприємство буде нарощувати свій капітал за рахунок цих проектів. Приріст капіталу фірми – це, фактично, підвищення ціни її акцій, і, відповідно, добробуту власників. З огляду на те, що завданням сучасних фінансів є постійне збільшення добробуту власників, методику NPV слід вважати основним засобом оцінки доцільності інвестицій.
Однак ця методика має і певні недоліки. Вона передбачає, що менеджери можуть детально спрогнозувати грошові потоки на наступні роки. На практиці, чим більший період часу, тим складніше оцінити майбутні грошові потоки. На них впливають обсяги продажу продукції, ціна робочої сили, матеріалів, накладні витрати, проценти за позику, смаки споживачів, урядова політика, демографічні зміни тощо. Неправильна оцінка майбутніх грошових потоків може спричинити схвалення проекту, який слід було б відхилити, або навпаки. До того ж метод NPV, як правило, передбачає, що дисконтна ставка є незмінною впродовж усього періоду реалізації проекту. В той же час дисконтна ставка, як і процентна, часто змінюється. Можливість реінвестувати майбутні грошові надходження, майбутні процентні ставки, вартість залучення нового капіталу – все це може вплинути на дисконт. Можна запропонувати інші варіанти вирішення цієї проблеми – прогнозувати річні процентні ставки, потім за цими ставками дисконтувати грошовий дохід за кожен рік, але таке завдання майже нереальне. В той же час переваги цього методу переважають його недоліки.
Переваги методу:
чіткі критерії прийняття рішення;
якщо NPV правильно розрахована, то це призводить до вибору проектів, які максимізують вартість фірми;
враховує різну вартість грошей в часі.
Недоліки методу:
деякі потоки важко розрахувати чи створити;
ризик недостатньо чітко врахований.
Коефіцієнт рентабельності інвестицій. Цей метод є розвитком попереднього – NPV.
Переваги методу:
враховує вартість грошей в часі;
має об’єктивні критерії прийняття рішення;
може бути корисним в ситуаціях обмеженості капіталу.
Недоліки методу:
не сприяє вибору проектів з максимальною доходністю;
може суперечити методу дисконтування грошових потоків при виборі проектів.
Внутрішня ставка доходу є другим за значенням методом оцінки ефективності інвестицій. Е. Ніхбахт зазначає, що показником внутрішньої ставки доходу користуються частіше, ніж NPV. Показник IRR відносно простий для застосування при цьому він базується на грошових потоках і враховує зміну вартості грошей з часом.
Основний недолік показника IRR в тому, що він інколи дає нереальні ставки доходу. Наприклад, за середньої ставки на ринку в 10 %, IRR може бути вирахувана у 35 %. Чи має це означати, що менеджерам слід негайно схвалити проект, адже IRR у 35 % припускає, що фірма може реінвестувати майбутні грошові доходи під 35 %. Якщо реальна оцінка економічної ситуації вказує, що 35 % – нереальна ставка для майбутніх реінвестицій, то IRR є невиправданою. Отже, якщо вирахуване значення IRR не дає помірковану ставку реінвестиції майбутніх грошових потоків, цей показник не слід вважати мірилом прийняття або неприйняття проекту. Інший недолік показника IRR в тому, що він може дати різні ставки доходу. Порівняємо дві ставки дисконту, за яких теперішня вартість дорівнює початковим інвестиціям. Яку ставку слід застосовувати у такому випадку для порівняння з граничною ставкою? Мета цього питання не в тому, щоб переглянути випадки, де є різні значення IRR, а в тому, що показник IRR, незважаючи на його популярність у бізнесі, має значно більше проблем, ніж здається на перший погляд. Переваги вищерозглянутого методу роблять його одним з найважливіших.
Переваги методу:
а) можна використати, застосовуючи як до власного капіталу, так і до всього інвестованого капіталу як на післяподатковій, так і на доподатковій основі;
б) враховує дисконтну вартість майбутніх грошових потоків;
в) враховує грошові потоки протягом життєвого циклу проекту;
г) має чіткі критерії прийняття рішення.
Недоліки методу:
а) не завжди можливий вибір проектів, які максимізують вартість підприємства;
б) можливі декілька внутрішніх норм окупності, особливо при нестандартних припливах і відпливах капіталу, що ускладнює прийняття рішення;
в) вважається, що реінвестування відбувається за ставкою IRR.
Модифікована внутрішня ставка окупності.
Переваги методу:
а) має більш придатну для застосування ставку реінвестування, ніж IRR;
б) дає єдине рішення.
Недоліки методу – не враховує вартість проектів.
Період окупності як метод аналізу інвестиційних проектів також має певні переваги і недоліки. Основна його перевага в простоті – не треба робити багато розрахунків, щоб визначити, за скільки років окуповуються початкові витрати. Якщо необхідно швидко оцінити ризик, можна використати період окупності, щоб побачити, чи окупиться інвестований капітал за прийнятий період часу. З огляду на можливі ризики, проекти з коротшим періодом окупності є більш прийнятними.
Основний недолік цього методу полягає в тому, що він зовсім не враховує зміну вартості грошей в часі, не враховує грошові потоки після того, як початкові інвестиції вже окупились. Через всі ці суттєві вади метод періоду окупності не може вважатися досконалим підходом для оцінки ефективності інвестицій.
Таким чином:
Переваги методу:
а) його легко розрахувати;
б) просто зрозуміти.
Недоліки методу:
а) не має цільового критерію для вибору проектів;
б) не сприяє максимізації вартості фірми;
в) не враховує різну вартість грошей в часі;
г) не враховує різницю в часі одержання доходів в межах періоду окупності;
д) не враховує грошові потоки періоду окупності.
Хоча метод середньої ставки доходу і легкий для розуміння й використання, його не рекомендують для фінансового аналізу. Середня ставка доходу зовсім не враховує вартість грошей в часі. Також вона більше використовує балансові доходи (прибутки), а не грошові потоки. Методика цілком ігнорує амортизаційні відрахування як джерело грошового потоку. Теперішня вартість обладнання, що замінюється, не враховується в середній ставці доходу. Відомо, що врахування ліквідаційної вартості обладнання може зменшити початкові інвестиції або підвищити грошовий потік у майбутньому. Таким чином, теперішня ставка доходу буде занижена, якщо в підрахунках не зважати на ліквідаційну вартість.
Середня ставка доходу має:
Переваги: відносна простота.
Недоліки:
а) не має критерію для прийняття рішення по капіталовкладеннях;
б) грунтується на доході, а не на грошовому потоці;
в) не враховує різну вартість грошей в часі.
Визначення пріоритетності того чи іншого з розглянутих методів оцінки доцільності інвестицій є актуальним при розгляді альтернативних інвестиційних проектів (див. п. 4 даної лекції).
[1] Ковалев В.В. Введение в финансовый менеджмент. – М.: Финансы и статистика, 19
Технології управління реальними інвестиціями підприємства
В умовах ринкової економіки ефективне використання технологій
управління реальними інвестиціями стає основою стратегічного розвитку
підприємства, підвищення його ринкової вартості, забезпечення
конкурентоспроможності, стабільного грошового потоку та стійкого
функціонування підприємства у майбутньому. Для більшості вітчизняних
підприємств реальне інвестування є єдиним напрямком їх інвестиційної
діяльності, що зумовлено не тільки нерозвиненістю фондового ринку України,
але й низкою переваг, які забезпечує реальне інвестування. Насамперед це
вкладення в реальні об'єкти: у формі будівництва та запровадження в дію нових
основних фондів; купівля нерухомості; придбання об'єктів приватизації й інші
об'єкти реального інвестування.
Реальне інвестування забезпечує захист інвестицій від інфляції, тому що
темпи зростання цін на ці об'єкти в багатьох випадках перевищують темпи
зростання інфляції. Крім того, як свідчить практика, при вкладанні коштів в
об'єкти реального інвестування досягається значно вища віддача капіталу, ніж
за вкладеннями в акції, облігації, валюту й інші фінансові інструменти. І
найважливіше — реальні інвестиції є найефективнішим інструментом
забезпечення високих темпів розвитку та диверсифікації діяльності зростаючих
підприємств і фірм відповідно до обраної ними загальної економічної стратегії.
Нестабільність вітчизняного бізнес-середовища характеризується
підвищеним рівнем ризику при інвестуванні, недостатністю інформації щодо
ситуації на ринку, її непрогнозованістю та суттєвим впливом на ринкову
ситуацію політичної кон’юнктури. Все це обумовлює актуальність пошуку
наукових шляхів вирішення проблеми підвищення ефективності технологій
управління реальними активами підприємства за сучасних умов.
Технології управління реальними інвестиціями стали предметом
наукових досліджень І. Бланка, Л. Борща, В. Гейця, С. Буткевич, Й.
Завадського, А. Загороднього, М. Єрмошенка, Г. Кірейцева, В. Кублікова, Т.
Майорової, Ю. Орловської, А. Пересади, С. Реверчука, П. Саблука, Ю.
Стадницького та ін.
Актуальність науково-практичних розробок, спрямованих на підвищення
ефективності управління реальними інвестиціями обумовила численні дискусії
щодо цього питання.
Ряд проблем, пов’язаних з прийняттям рішень щодо реальних інвестицій,
залишається недостатньо розробленими і вимагає свого рішення. Однією з них
є розробка підходів до формалізації процесів управління реальними
інвестиціями з метою підвищення конкурентоспроможності підприємства та з
огляду на необхідність врахування нестабільності бізнес-середовища.
Вибір конкретних форм реального інвестування підприємства
визначається його інвестиційною стратегією відповідно до стратегії
підприємства в цілому, можливостями впровадження нових
конкурентоспроможних технологій (зниження рівня операційних витрат та
підвищення якості) та потенціалом формування інвестиційних ресурсів. До
основних форм реального інвестування відносять:
- придбання цілісних майнових комплексів;
- нове будівництво;
- реконструкцію;
- модернізацію;
- перепрофілювання;
- інноваційне інвестування;
- інвестування приросту запасів оборотних матеріальних активів [1].
Придбання цілісних майнових комплексів є інвестиційною операцією
підприємств, що забезпечує звичайно ефект "синергізму", який полягає в
зростанні сукупної ринкової вартості активів підприємств (порівняно з їх
балансовою вартістю) оскільки забезпечує виробничу або регіональну
диверсифікацію діяльності. В зв'язку із здійснюваним процесом приватизації, а
також з банкрутством окремих підприємств придбання цілісних майнових
комплексів одержує все більший розвиток.
Нове будівництво становить інвестиційну операцію, пов'язану з
будівництвом нового об'єкта із закінченим технологічним циклом за проектом
на територіях, що спеціально надаються. До нового будівництва підприємство
вдається задля кардинального збільшення обсягів своєї операційної діяльності в
майбутньому періоді, забезпечення конкурентоспроможності продукції та
підприємства в цілому.
Реконструкція — інвестиційна операція, пов'язана з істотним
перетворенням усього виробничого процесу на основі сучасних науково-
технологічних досягнень. Її здійснюють відповідно до комплексного плану
реконструкції підприємства з метою радикального збільшення його
виробничого потенціалу, істотного підвищення якості продукції, що
випускається, впровадження ресурсозберігаючих технологій тощо.
Модернізація є інвестиційною операцією, яка пов'язана з удосконаленням
і приведенням активної частини основних виробничих фондів у стан, що
відповідає сучасному рівню здійснення технологічних процесів, шляхом
конструктивних змін основного парку машин, механізмів та устаткування, які
використовуються підприємством у процесі операційної діяльності.
Перепрофілювання — інвестиційна операція, пов'язана з заміною чи
доповненням наявного парку устаткування щодо розширення асортименту чи
номенклатури продукції (робіт чи послуг) відповідно до маркетингової
стратегії підприємства.
Інноваційне інвестування в нематеріальні активи становить інвестиційну
операцію, спрямовану на використання в операційному та інших видах
діяльності підприємства нових наукових і технологічних знань для досягнення
комерційного успіху або соціального ефекту. Інноваційні інвестиції в
нематеріальні активи здійснюються у таких формах, як: придбання готової
науково-технологічної продукції та інших прав (придбання патентів на наукові
відкриття, винаходи, промислові зразки і товарні знаки; придбання ноу-хау,
ліцензій та ін.); розробка нової науково-технологічної продукції (як у рамках
самого підприємства, так і за його замовленням).
Здійснення інноваційного інвестування в нематеріальні активи допомагає
підвищити технологічний потенціал підприємства в усіх сферах його
господарської діяльності.
Інвестування приросту запасів матеріальних оборотних активів —
інвестиційна операція, спрямована __________на розширення обсягу використовуваних
операційних активів підприємства, що забезпечує необхідну збалансованість у
розвитку позаоборотних та оборотних операційних активів у результаті
здійснення інвестиційної діяльності. Необхідність у цій формі інвестування
пов'язана з тим, що кожне розширення виробничого потенціалу, яке
забезпечується раніше розглянутими формами реального інвестування,
визначає можливість випуску додаткового обсягу конкурентоспроможної
продукції за умови відповідного розширення обсягу використання
матеріальних оборотних активів (окремих видів і запасів сировини, матеріалів,
напівфабрикатів, малоцінних і швидкозношуваних предметів та ін).
Ефективність інвестицій в реальні матеріальні активи залежить від
багатьох факторів, серед яких найважливішими є: віддача вкладень, термін
окупності інвестицій, інфляція, рентабельність інвестицій за весь період і за
окремими періодами, стабільність надходжень коштів від вкладень, наявність
інших, більш ефективних спрямованих на вкладення капіталу (фінансові
активи, валюту, інші операції та ін.) [2].
Технології управління реальними інвестиціями підприємства в умовах
національної економіки мають забезпечувати безпеку (невразливість інвестицій
від потрясінь на ринку інвестиційного капіталу), прибутковість інвестиційних
проектів, стабільне зростання доходу в процесі реалізації обраних
інвестиційних рішень, високу ліквідність портфелю реальних інвестицій,
послідовність між складовими частинами портфелю інвестицій (тобто
виконання попередніх інвестиційних рішень повинне сприяти як успішному
виконанню наступних, так і припливу нових інвестиційних пропозицій).
Технологія управління реальними інвестиціями - це система розробки і
реалізації управлінських рішень на основі аналізу ринкових факторів з метою
вибору і впровадження на підприємстві найбільш ефективних реальних
інвестиційних проектів [3].
Метою управління реальними інвестиціями є забезпечення ефективного
формування операційних активів підприємства.
Специфічний характер реального інвестування та його форм визначає
особливості здійснення такого інвестування на підприємстві. При високій
інвестиційній активності підприємства, з метою підвищення ефективності
управління реальними інвестиціями у нестабільному бізнес-середовищі
України, до складових технології управління реальними інвестиціями
підприємства доцільно включити:
1) Аналіз стану реального інвестування у попередньому періоді. На
цьому етапі вивчаються такі питання: динаміка загального обсягу інвестування
капіталу у приріст реальних активів; міра реалізації окремих інвестиційних
проектів, рівень освоєння інвестиційних ресурсів у розрізі об’єктів реального
інвестування; рівень завершеності розпочатих реальних інвестиційних
проектів; досліджується ефективність реалізації реальних інвестиційних
проектів.
2) Визначення загального обсягу реального інвестування у
плановому періоді. Основою визначення загального обсягу реального
інвестування у плановому періоді є запланований обсяг приросту основних
засобів підприємства, а також нематеріальних і оборотних активів, що
забезпечують приріст обсягів виробництва і реалізації продукції.
3) Визначення форм реального інвестування. Вибір конкретної
форми реального інвестування залежить від: завдань галузевої, товарної та
регіональної диверсифікації діяльності підприємства; можливостей
впровадження нових технологій; наявності власних інвестиційних ресурсів і
можливості використання позикових або залучених ресурсів.
4) Підбор ефективних інвестиційних проектів. На даному етапі
вивчаються і реалізуються такі питання: розробка бізнес-планів інвестиційних
проектів на підприємстві; пропозиція грошей на інвестиційному ринку;
відбираються для дослідження окремі реальні інвестиційні проекти; вивчаються
можливості й умови придбання окремих активів; проводиться експертиза
відібраних об’єктів інвестування.
5) Оцінка ефективності окремих інвестиційних проектів з
урахуванням фактора ризику. Досліджується прибутковість і ризикованість
відібраних інвестиційних проектів. Вивчаються також ризики, пов’язані з
реальним інвестуванням підприємства в цілому. Прогнозується вплив
інвестиційних ризиків на дохідність, платоспроможність і фінансову стійкість
підприємства у плановому періоді.
6) Забезпечення реалізації інвестиційних проектів. Реалізація
реальних інвестиційних проектів здійснюється на основі обраних схем їх
фінансування, а також розробленого капітального бюджету і календарного
графіка впровадження кожного інвестиційного проекту.
7) Забезпечення постійного моніторингу реалізації інвестиційних
проектів. Цей етап управління реальними інвестиціями реалізується у межах
організованого на підприємстві інвестиційного контролінгу за основними
показниками кожного інвестиційного проекту.
У процесі аналізу інвестиційних проектів необхідно особливу увагу
звертати на тривалість життєвого циклу проекту та його окремих стадій. Під
життєвим циклом проекту розуміють проміжок часу від моменту появи проекту
до моменту його ліквідації (а не запуску в експлуатацію, оскільки від життєвого
циклу продукції значною мірою залежить окупність і економічна ефективність
інвестицій).
У проектному циклі можна виділити три основні стадії :
1) доінвестиційна або попередня стадія — фаза підготовки проекту
та забезпечення його фінансування;
2) інвестиційна стадія — фаза проектування і будівництва;
3) експлуатаційна (виробнича) стадія — фаза експлуатації
інвестиційного об'єкта. (У випадку диверсифікованого
виробництва початком експлуатаційної стадії вважається дата
початку виробництва і збуту хоча б одного виду продукції або
послуг. Одночасно можуть продовжуватися роботи відповідно до
інвестиційного плану, пов'язані з підготовкою виробництва і збуту
інших видів продукції.).
Обґрунтування доцільності реальних інвестицій здійснюється на
попередній або доінвестиційній стадії. У ході доінвестиційного дослідження
необхідно:
- оцінити загальні можливості реалізації проекту (на підставі попиту
на продукцію на зовнішніх і внутрішніх ринках, наявної сировини
для виробництва, характеру технологічних процесів, потреби у
висококваліфікованих кадрах, строків реалізації проекту, рівня
виробничих витрат та ін.);
- проаналізувати різноманітні економічні альтернативи (ринки
сировини і готової продукції, виробничі потужності і технологічні
рішення, виробничу програму, стратегії маркетингу, матеріальні
затрати тощо);
- економічно обґрунтувати ефективність проекту за варіантами,
відібраними в ході попередньої оцінки.
Критерії, що використовуються для оцінювання ефективності реальних
інвестицій, можна поділити на дві групи залежно від того, враховується чи не
враховується часовий параметр:
1) ті, що базуються на дисконтованих оцінках (чистий наведений ефект
(NPV); внутрішня норма дохідності (IRR); індекс рентабельності інвестицій
(РІ); дисконтований термін окупності інвестицій (DPP);
2) ті, що базуються на облікових оцінках (термін окупності інвестицій
(РР); бухгалтерська ставка дохідності інвестицій (ARR)).
Важливим моментом доінвестиційного дослідження в умовах
нестабільного ринкового середовища є оцінка чутливості інвестиційного
проекту до зміни вихідних параметрів (факторів внутрішнього і зовнішнього
середовища). Доцільно розглядати вплив таких факторів, як строк інвестиційної
фази, ціна одиниці продукції, обсяг продажу, вартість позикових ресурсів,
вартість сировини, рівень податків та ін.
У процесі аналізу чутливості проекту розраховуються темп зміни чистої
теперішньої вартості при зміні окремих вихідних параметрів на 5, 10, 15, 20 (і т.
д.) відсотків і визначаються фактори, до яких проект найбільш чутливий. За
такими факторами необхідний постійний контроль і своєчасні відповідні
управлінські заходи, спрямовані на зменшення імовірності небажаних змін в
ході інвестиційного процесу.
Підвищення конкурентоспроможності та перспектив розвитку компанії
тісно пов’язане з розробкою та впровадженням методів щодо зменшення
обсягів економічних ризиків, забезпечення більш гнучкого менеджменту,
поширення __________негрошових форм розрахунків, посилення ступеню довіри та
впливу на підвищення ефективності інвестиційної діяльності [5].
Для оцінювання ступеня інвестиційного ризику доцільно здійснювати
аналіз сценаріїв розвитку проектів з урахуванням невизначеності умов його
реалізації. Як правило, цим методом визначається чиста теперішня вартість
проекту при песимістичному, найбільш імовірному (нормальному) та
оптимістичному сценаріях розвитку подій. Більш ризикованим вважається
такий проект, у якого розмах варіації між оптимістичним і песимістичним
прогнозами результату найбільший.
Метод Монте-Карло дає змогу визначити імовірність отримання
запланованих результатів шляхом моделювання багатьох сценаріїв розвитку
подій у межах заданих параметрів ключових факторів. Механізм цього методу
полягає у побудові прогнозної моделі фінансового результату інвестиційного
проекту, визначенні ключових факторів впливу та встановленні їх
максимального і мінімального значень за оцінками експертів. Крім того,
задається кількість прогонів сценаріїв, тип зв'язку і розподілу значень
ключових факторів.
Сам процес імітаційного моделювання реалізується за допомогою
спеціальних комп'ютерних програм. Отримані результати імітаційного
моделювання аналізуються менеджером з проектів. При цьому зіставляються
дані про очікувані втрати та доходи інвестора з урахуванням їх імовірності та
приймається остаточне інвестиційне рішення. На даний момент для оцінки
фінансово-кредитного ризику реальних інвестицій використовують такі
методології та моделі: CreditRisk+ (CSFP, 1997); Credit-Metrics (J. P. Morgan,
RMG Corporation, 1997) Portfolio Manager і Credit Monitor (KMV Associates,
1993); СreditPortfolioView (McKinsey, 1998); Jarrow-Turnbull Model (Kamakura,
1993-1995) [6, 7]. Ці моделі дозволяють оцінити з певним ступенем точності
розмір втрат від ризику та обчислити ризик.
Головна ідея аналізу ризиків при формуванні інвестиційного портфелю
полягає в тому, що ризикова вартість управлінського рішення відбиває
максимально можливі збитки від зміни вартості фінансового інструмента,
портфеля активів, компанії і т.ін., що може відбутися за даний період часу з
заданою вірогідністю його появи.
Сучасні перетворення стимулюють внески та ефективний розподіл їх у
різні проекти капіталовкладень. Науково-технічний і соціально-економічний
прогрес в цілому відображає тенденцію до оновлення основних фондів,
забезпечуючи гарантії інвесторам вкладання грошових коштів. В умовах кризи
інвестор повинен більше уваги приділяти проблематиці урахування ризиків при
формуванні інвестиційного портфелю.
Формування інвестиційного портфелю за рахунок реальних інвестицій
вимагає значного фінансування, що передбачає комбінацію власних і позикових
джерел. Зростання частки позикового капіталу у фінансуванні спричиняє
зростання значення показника фінансового важеля (відношення власного і
залученого капіталу для фінансування реальних інвестицій), завдяки чому
підвищується рентабельність власного капіталу через зміну структури власного
і позикового капіталу.
Структура власних та позикових коштів підприємства надана на рис. 1[4].
Рішення щодо структури фінансування реальних інвестицій необхідно
приймати в такий спосіб, щоб досягти максимальної частки позикового
капіталу, що не викликає збільшення ризиків. Таке співвідношення досягається
в момент порівняння витрат позикового капіталу, що додатково залучається, з
рівнем рентабельності сукупного капіталу: при граничних витратах позикового
капіталу нижчих, ніж рентабельність сукупного капіталу, рентабельність
зростатиме разом з подальшим підвищенням частки позикового капіталу.
Рис.1. Структура власних і позикових фінансових ресурсів
Отже, рішення, що стосуються оптимальної структури капіталу
відображають компроміс між ризиком і ефективністю здійснення реальних
інвестицій. В умовах інформаційних суперечностей практично завжди
пропонуються рішення про залучення кредитів, відсоткова ставка за якими
формується з урахуванням ризику неповернення. Вибір варіантів залученого
капіталу створює ситуацію, коли договірна ставка відсотку інвестора
підвищується, що, зрештою, знижує якість проектів і, таким чином,
ефективність використання й повернення позичкових коштів фактично падає.
Важливим завданням управління реальними інвестиціями є формування
оптимального інвестиційного портфеля. Методи оптимізації розподілу
інвестицій між декількома проектами залежать від того, підлягають проекти
подрібненню чи ні.
Якщо проекти підлягають подрібненню (тобто може бути реалізований як
весь проект, так і окрема його частина на пайових засадах з іншими
інвесторами), вибір проектів в інвестиційний портфель здійснюється за
критерієм "максимізація індексу прибутковості". З цією метою для кожного
проекту розраховується індекс прибутковості інвестицій і здійснюється
ранжування проектів в міру зменшення цього показника. В інвестиційний
портфель включаються перші за рентабельністю проекти, які можуть бути
Джерела фінансування інвестицій
Власні фінансові ресурси Позикові фінансові кошти
Власний оплачений
капітал
Нерозподілений
прибуток
Мобілізація внутрішніх
джерел
Банківський кредит
Розміщення облігацій
Позики юридичних
осіб під боргові
зобов’язання
Лізинг
профінансовані в повному обсязі. Наступний проект включається в
інвестиційний портфель за залишковим принципом, тобто лише та його
частина, яка може бути профінансована. У випадку, коли інвестиційні проекти
не підлягають подрібненню, оптимальна комбінація проектів знаходиться
шляхом послідовного розрахунку всіх можливих у межах наявних
інвестиційних ресурсів комбінацій проектів. Та комбінація, яка максимізує
чисту теперішню вартість інвестиційного портфеля, вважається оптимальною.
На основі аналізу та наукового узагальнення різних підходів стосовно
управлінських рішень в сфері реального інвестування були розглянуті питання
теорії і практики технологій управління реальними інвестиціями підприємств в
умовах нестабільності вітчизняного ринкового середовища.
Визначено необхідність розвитку інструментарію управління реальними
інвестиціями при формуванні інвестиційного портфелю в даних умовах, який
би давав змогу підприємствам ефективно діяти, розвиватись та
використовувати потенціал найпривабливіших об’єктів для формування
інвестиційного портфелю.
Формування інвестиційного портфелю за рахунок реальних інвестицій
вимагає значного фінансування, що передбачає комбінацію власних і позикових
джерел. Рішення, що стосуються оптимальної структури фінансування
відображають компроміс між ризиком і ефективністю здійснення реальних
інвестицій. В зв’язку з цим, відзнач__