Если у вас возникли сложности с курсовой, контрольной, дипломной, рефератом, отчетом по практике, научно-исследовательской и любой другой работой - мы готовы помочь.
Предоплата всего
Подписываем
В России рождается рынок корпоративных облигаций
Он откроет новые возможности по привлечению инвестиций в экономику
Пионерами по созданию и предложению на рынке капиталов этого нового для России финансового инструмента выступили две крупнейшие российские корпорации - "Газпром" и "ЛУКОЙЛ". Они намерены выпустить облигации, которые будут затем предложены участникам рынка (как резидентам, так и нерезидентам) в рамках реструктуризации замороженных пока ГКО.
Свою заинтересованность в реализации этого проекта выразила и инвестиционно-банковская группа (ИБГ) "НИКойл" - во всяком случае, выступая на одной из последних пресс-конференций, ее президент Николай ЦВЕТКОВ высказался за оказание помощи предприятиям по выпуску и размещению этих облигаций.
С просьбой рассказать подробнее о готовящемся проекте наш корреспондент Александр ЧЕРЕПАНОВ обратился к директору департамента инвестиционно-банковских услуг акционерного банка ИБГ "НИКойл" Владимиру СИДОРОВУ и заместителю генерального директора Нефтяной инвестиционной компании (НИК) "НИКойл" Владимиру СКВОРЦОВУ.
- В феврале нынешнего года стало известно, что целый ряд так называемых звездных эмитентов, среди которых "Газпром", Тюменская нефтяная компания и "ЛУКОЙЛ", намерен выпустить корпоративные рублевые облигации. Станет ли этот шаг тем "хитом сезона", что позволит в какой-то мере вернуть конкретных инвесторов в реальную экономику?
В.СИДОРОВ:
- Идея выпуска этих облигаций возникла уже давно, года два-три назад. Однако в связи с конкретным состоянием рынка охотнее все же покупались акции - они были высокоспекулятивны, обладали большим потенциалом роста.
Если, однако, посмотреть на объемы рынков акций и облигаций на Западе - существенно разных по своему характеру, - то в течение последних 10 лет первый превалировал над вторым. Это видно хотя бы по сегодняшнему уровню капитализации в США. В то же время там возникли определенные рыночные условия, при которых сложился весьма значительный рынок облигаций.
Вот и в России сегодня налицо ситуация, которая позволяет привлечь существенную часть инвестиций в корпоративные облигации. Главное здесь - то, что мы знаем, где есть средства, готовые к инвестициям.
Почему мы говорим сейчас только о так называемых звездных эмитентах? Да просто потому, что лишь они по надежности могут устраивать инвесторов, то есть это будут не какие-то "бросовые" облигации, а те, что смогут работать в реальном секторе экономики.
В.СКВОРЦОВ:
- Хотел бы добавить, что сейчас в России сложилась весьма необычная ситуация: как у нерезидентов, так и у резидентов скопилась довольно большая масса рублей, но практически нет достойных инструментов для инвестирования с фиксированной доходностью. А это очень важно, особенно для банков, страховых компаний, пенсионных фондов. Именно с этой точки зрения, готовящиеся к выпуску облигации могут действительно стать "хитом сезона" - еще и в том плане, что придадут рынку большую ликвидность, позволят привлечь новые деньги, а не только средства нерезидентов.
- Проект создания рынка облигаций предусматривает их продажу только за рубли. Значит ли это, что о возвращении иностранных инвесторов можно будет пока забыть?
В.СИДОРОВ:
- Конечно, для инвесторов вопрос номер один - репатриация выручки. Ибо основное качество открытого финансового рынка заключается в том, что конкретный инвестор может успешно "перекладываться" из одного актива в другой - вне границ.
Однако в конкретной ситуации в России все действия, к примеру, ЦБ, направлены на "зажим" рублевой массы в границах страны. В общем-то, такая позиция ущербна, но единственно оправданна: деньги должны оставаться здесь и работать на российскую экономику.
Значит, у нас остается единственный выход: выпуск облигаций эмитентов, которые распознаются на мировом фондовом рынке, где их акции торгуются в форме депозитарных расписок. То есть в глобальном плане схема выглядит так: есть активы в стране, есть за рубежом, налицо какой-то определенный баланс. Хотя, повторюсь, с точки зрения функционирования капитала складывающаяся у нас ситуация ущербна.
- В чем, по вашему мнению, должна выражаться прозрачность инвестиционно-банковской системы в России?
В.СИДОРОВ:
- Идея законодательного регулирования деятельности инвестиционных банков обсуждалась уже давно. Еще два или три года назад. В чем нам тогда виделась эта "прозрачность"? Прежде всего, в разделении инвестиционно-банковской деятельности на две составляющих, как это заложено, к примеру, в американской модели. В России же на сегодняшний день эта область финансирования развивается скорее в рамках франко-германской, а не англо-саксонской системы. Не хотелось бы, чтобы банки инвестировали свои средства в акции тех эмитентов, которых они кредитуют напрямую.
В.СКВОРЦОВ:
- Думаю, что ставить вопрос так не совсем правильно. Ибо эта система уже достаточно активно налажена в России, она функционировала в правильном направлении и развивалась хорошими темпами.
Естественно, что кризис августа 1998-го затормозил этот процесс, отбросил его назад: многие компании - и российские, и западные - закрылись, ушли с рынка. Однако потенциал сохранившихся, равно как и работающих на нем сегодня специалистов, позволяет с достаточной долей оптимизма смотреть в будущее, и я не стал бы утверждать, что сейчас у нас финансовый рынок представляет собой "голую равнину". Нет, остались и нормально функционируют отечественные "НИКойл", "Тройка-диалог", западные финансовые группы Brunswick Warburg, CSFB, Morgan Stanley и др.
В подготовке предполагаемого синдиката с "ЛУКОЙЛом" с нашей стороны будет сделано все, чтобы, во-первых, эмитент получил доступ к кредитным ресурсам в нормальной, цивилизованной форме - корпоративных облигаций; во-вторых, чтобы наши клиенты - российские и западные инвесторы - получили возможность вкладывать средства в нормальные облигации с фиксированным доходом. Кстати, по мнению экспертов группы, российские инвестиции в облигации "Газпрома" и "ЛУКОЙЛа" могут составить 15-20% от общего объема выпусков.
- То есть, можно считать, что "ЛУКОЙЛ" для ИБГ "НИКойл" является надежным и первоклассным заемщиком?
В.СКВОРЦОВ:
- Безусловно. Ведь если посмотреть в стоимостном плане на конвертируемые облигации этой нефтяной компании, то есть на тот инструмент, что сейчас обращается на западном рынке, проанализировать их доходность, то получается: кредитный рейтинг "ЛУКОЙЛа" этим рынком оценивается даже выше, чем рейтинг России. Впрочем, здесь есть свои основания: "ЛУКОЙЛ" не просрочил выплат ни по процентам, ни по основным суммам долга.
В. СИДОРОВ:
- Не следует также забывать тех конкретных условий рынка, при которых происходило размещение тех же конвертируемых облигаций. Не было законодательного механизма - да его никто и не добивался, - все шло достаточно быстро, все ожидали от рынка чего-то большого и светлого. "ЛУКОЙЛ" осуществил тогда четыре успешных транша, получив значительный объем заимствований. У других получилось хуже. Но вот если бы у компаний, что вкладывали в ГКО, были другие, альтернативные возможности для инвестирования, если бы они могли успешнее просчитать риски, то уже сегодня, на старте создания нового рынка - корпоративных облигаций, - могло быть куда больше участников.
- Кстати говоря, где есть гарантии, что создаваемый рынок не постигнет судьба ГКО-ОФЗ?
В.СКВОРЦОВ:
- Теоретически такой вариант возможен. Ибо любая корпорация может взять и отказаться от выплаты по своим долгам. Однако в отличие от ГКО-ОФЗ, процентная выплата по новым облигациям фактически будет хеджирована (или застрахована) экспортными поступлениями от реального производства: будь то продажа нефти или нефтепродуктов для "ЛУКОЙЛа", газа - для "Газпрома", электроэнергии - для РАО "ЕЭС России". Конечно, возможны любые форс-мажорные обстоятельства, но, в общем и целом, и нефть, и газ будут добываться и дальше, а значит, эмитент сохранит свое платежеспособное состояние.
В.СИДОРОВ:
- И у "ЛУКОЙЛа", и у "Газпрома" любые размещения средств имеют определенную направленность - деньги у этих эмитентов "не разбегаются" куда-либо, существенная их часть шла и идет в реальный сектор, то есть фактически на воспроизводство активов.
- Какое место в процессе реструктуризации ГКО будет иметь будущий рынок корпоративных облигаций?
В.СИДОРОВ:
- Оттянет на себя какую-то часть фондового рынка.
В.СКВОРЦОВ:
- С одной стороны, оттянет. С другой же, формирование рынка корпоративных облигаций "ЛУКОЙЛа" позволит вернуть инвесторов на рынок облигаций вообще, равно как позволит вернуть на него финансовые инструменты с фиксированной доходностью. В смысле же реструктуризации ГКО этот процесс также пойдет легче - "Газпром" и "ЛУКОЙЛ", объявив о своем намерении выпустить облигации, которые иностранные инвесторы смогли бы приобрести на средства, вырученные от реструктурированных ГКО, создадут новый ликвидный рынок, откроют путь в российскую экономику новым деньгам, да и предполагаемый срок обращения облигаций - от двух до пяти лет.
В.СИДОРОВ:
- Я бы все-таки не стал связывать попытки наших ведущих эмитентов - так называемых blue chips - по размещению собственных корпоративных облигаций только с новацией, только с теми деньгами, которые вследствие этого процесса обязаны прийти на этот рынок. Мне представляется, что этот шаг более перспективен.
Да, на сегодняшний день крупные инвесторы оказались в ситуации, когда они либо вынуждены понемногу выводить из дела свои деньги, либо перевкладывать их, но уже в другие, более надежные финансовые инструменты. И нам понятен приоритет подобных устремлений.
Отчасти и поэтому крупнейшие российские корпорации готовы сегодня сыграть главную роль в создании собственного рынка долговых ценных бумаг, в известной мере, достаточно слабо связанного с существующим рынком госзаимствований. В противном случае, как у конкретных инвесторов, так и у всего мирового финансового сообщества, новый рынок будет ассоциироваться с попытками государства расплатиться по своим долгам, транслируя их на долги крупнейших российских заемщиков. А этого допускать нельзя ни в коем случае.
- Что в этой связи конкретно могут предложить российские звездные эмитенты - "Газпром" и "ЛУКОЙЛ"?
В. СИДОРОВ:
- Конкретные параметры выпуска облигаций пока еще не опубликованы. Предполагается, что объем выпуска составит 200-300 млн долларов. По облигациям будет выплачиваться небольшой полугодовой купон, а основная сумма выплат хеджируется от риска колебаний курса рубля по отношению к доллару. Ожидается, что компании предоставят более подробную информацию об условиях выпусков облигаций после того, как Минфин объявит о конкретных деталях реструктуризации для нерезидентов и процедуре репатриации средств со спецсчетов.
Иностранные инвесторы могут быть заинтересованы в покупке облигаций по четырем причинам:
нерезиденты заинтересованы в размещении средств, полученных в результате реструктуризации ГКО, на время до проведения спецаукционов, которые позволят репатриировать эти средства. Инструментов для таких операций на рынке в данный момент нет. Поэтому со стороны нерезидентов будет существовать спрос на краткосрочные облигации со сроком обращения от 1 до 8 месяцев;
облигации, которые будут обмениваться на "налоговые ценные бумаги" ("налоговые" ОФЗ), также могут представлять интерес для инвестора. В отличие от обыкновенных облигаций, "налоговые ценные бумаги" не приносят дохода, так как их цена обусловлена, в первую очередь, возможностью использования для налоговых зачетов. Следовательно, нерезиденты заинтересованы в том, чтобы избавиться от этих инструментов, как только условия их использования для погашения налоговой задолженности будут определены. Однако массовый сброс бумаг в условиях низкой ликвидности рынка, очевидно, приведет к падению их цен. Поэтому иностранные инвесторы могут быть заинтересованы в прямом обмене "налоговых" ОФЗ на другой, более приемлемый для них инструмент;
иностранные инвесторы могут быть заинтересованы в инструменте, который мог бы хеджировать риск девальвации замороженных рублевых средств. Следовательно, они могут быть заинтересованы в облигациях, цена которых либо непосредственно привязана к курсу рубля по отношению к доллару, либо зависит от цены какого-либо твердого актива (например, от цены на нефть).
иностранные инвесторы, наконец, могут быть заинтересованы в том, чтобы обменять российский суверенный кредитный риск на кредитный риск "Газпрома" или "ЛУКОЙЛа", так как, что уже отмечалось выше, из-за тяжелого финансового положения страны реальный кредитный рейтинг этих эмитентов выше суверенного кредитного рейтинга России.
- А что смогут получить "ЛУКОЙЛ" и "Газпром" в результате выпуска своих корпоративных облигаций?
В. СИДОРОВ:
- Прежде всего, деньги. Компании предложили правительству разрешить иностранцам покупать на вырученные при обмене ГКО рубли свои облигации. Принципиальных возражений на этот счет не оказалось и в настоящий момент согласуются технические аспекты проекта. Предполагается, что из суммы порядка 20 млрд рублей, что они получат в результате этой новации в 1999 г., как минимум 17 млрд они смогут в дальнейшем репатриировать, если Минфин, конечно, сдержит свое обещание о проведении спецаукционов. Вероятно также, что часть этих средств будет вложена в акции, которые имеют больший, чем у облигаций, потенциал роста.
Во-вторых, погашение задолженности перед бюджетом. Компании могут сделать это путем свопирования (или обмена) своих бумаг и "налоговых" ОФЗ. Однако в этом случае эмитентам облигаций невыгодно привязывать их к курсу доллара, так как задолженность перед бюджетом является рублевым обязательством.
Наконец, свопирование кредитного риска. "Газпром" и "ЛУКОЙЛ" могут свопировать ОФЗ с длительными сроками обращения на собственные облигации с аналогичными сроками обращения. Однако такая операция не принесет компаниям значительной прибыли и напоминает операцию, скорее характерную для инвестиционного банка, чем для промышленной корпорации.
В.СКВОРЦОВ:
- Но самое главное - эмитенты получат от рынка возможность занимать фактически в любое время под очень низкие процентные ставки.
- Как скажется выпуск корпоративных облигаций на рынке акций?
В.СИДОРОВ:
- Как уже говорилось, при благоприятных условиях нерезиденты могут инвестировать в рынок акций до 200-300 млн долларов. Предполагаемый объем выпуска облигаций "Газпрома" и "ЛУКОЙЛа" почти вдвое превышает эту сумму. В какой степени корпоративные облигации могут составить конкуренцию акциям? Основным источником денег для рынка акций может стать продажа налоговых бумаг нерезидентам. Таким образом, основную угрозу для рынка акций будет представлять вариант, когда нерезидентам будет предложено обменять налоговые бумаги на корпоративные облигации.
В.СКВОРЦОВ:
- Корпоративные облигации имеют срок обращения от двух до пяти лет и, следовательно, не могут быть эффективно использованы для управления замороженными рублевыми средствами до начала проведения спецаукционов. Однако краткосрочные облигации могут быть созданы виртуально на рынке акций, например, путем покупки акций на спотовом рынке с последующей их продажей на форвардном рынке. Кроме того, покупая акции, нерезиденты получают возможность репатриации средств. Даже если вывод акций с ММВБ будет невозможен, нерезиденту достаточно торговать даже "с убытком" с определенным контрагентом, в результате чего большая часть средств окажется на счету контрагента, тем более что у инвесторов, покупавших российские ценные бумаги, уже есть богатый опыт торговли "с убытком". В то же время корпоративные облигации будут представлять несомненный интерес для российских инвесторов - банков, пенсионных фондов и страховых компаний, а так же для тех резидентов, которые не могут инвестировать в иностранные активы.
Судя по сегодняшней рублевой ликвидности, равно как и по существующим у российских и западных инвесторов возможностям, существенного оттока средств с рынка акций не произойдет. Это как бы два разных инструмента. По-своему они, конечно, связаны друг с другом, но в то же время рынок облигаций может дать эмитенту возможность работать с разными по классу инвесторами.
И еще. Возможность занимать деньги под небольшие процентные ставки увеличивает потенциальную прибыль компании. А чем больше прибыль, тем выше цена акций. В общем и целом, чем цивилизованнее мы сделаем рынок, тем выше будет значимость его инструментов - акций, облигаций и т.д. Поэтому, с моей точки зрения, новый "кирпич" в виде создаваемого рынка облигаций еще более приблизит нас к успешному окончанию строительства всего "дома" - цивилизованных рыночных финансово-экономических отношений.
Наша справка
В чем разница между акциями и корпоративными облигациями?
Для начала отметим самое главное различие: облигация - это долг, акция - это собственность.
Акция дает ее владельцу несколько основных прав.
Во-первых, на получение части чистой прибыли акционерного общества. Это означает, что акционер вправе получать дивиденды (часть распределенной между акционерами чистой прибыли общества, которая не инвестируется в производство).
Во-вторых, на участие в управлении акционерным обществом. Это означает, что владелец, например, обыкновенных голосующих акций акционерного общества вправе путем простого/кумулятивного голосования (законодательством предусмотрены различные варианты) принимать участие в выборах ряда соответствующих должностных лиц и органов акционерного общества.
В-третьих, на информацию. Акционер вправе получать информацию о деятельности акционерного общества (в ряде случаев он даже вправе потребовать проведения независимого аудита, если не имеет нужной информации или располагает предусмотренными законодательством причинами не доверять имеющейся финансовой информации о результатах деятельности общества); в зависимости от величины пакета акций он вправе получать информацию о реестре акционеров.
Облигация имеет свою главную особенность.
Та сумма, которую должен получить ее владелец, зафиксирована. Эмитент облигаций как бы берет у покупателя в долг, при этом владелец облигации не становится собственником акционерного общества. То есть, прежде всего, он не получает права на участие в управлении акционерным обществом. Долг акционерного общества перед покупателем облигации должен быть возвращен ее владельцу с процентами (то есть с помощью т.н. "купонов"). Право на информацию владельца облигации и владельца акции не идентично, как не идентично, по сути, право на информацию собственника и кредитора.
В то же время, как акции, так и облигации, можно перепродать на вторичном рынке (для акций, правда, установлены некоторые ограничения - например, так называемое "преимущественное право", которое в ряде случаев предполагает приоритет в приобретении уже существующих акций или новых эмиссий имеющимися акционерами АО).