Если у вас возникли сложности с курсовой, контрольной, дипломной, рефератом, отчетом по практике, научно-исследовательской и любой другой работой - мы готовы помочь.
Предоплата всего
Подписываем
11
тема 7. Вартість та оптимізація структури капіталу
1. Поняття та складові власного капіталу
2. Поняття та нормативна класифікація зобов'язань підприємства
3. Вплив ціни і структури капіталу на вартість підприємства
1. Поняття та складові власного капіталу
За джерелами розрізняють власний (акціонерний капітал) і позиковий капітал (кредити, позики), які відрізняються правовим статусом капіталодавців. Уречевленням (еквівалентом) капіталу виступає майно підприємства, що представляє собою потенціал підприємства або конкретну форму використання капіталу.
Активи і капітал підприємства - це лише різні аспекти одного і того ж явища, оскільки про майно говорять як про капітал необхідний для виробництва.
Майно підприємства можна представити у вигляді "області інвестицій" та "області платежів"
Перший крок бізнесу - це залучення капіталу, то виникає питання про джерела цього капіталу. Розрізняють два способи фінансування: зовнішнє і внутрішнє.
Коли капітал надається на невизначений термін, а інвестор приймає участь в прибутках і збитках підприємства, то мова йде про власний капітал. Як правило, він надається або в формі капіталу-відповідальності, або в формі капіталу-гарантії і використовується, в першу чергу, у випадку, коли підприємство несе збитки.
Поняття "фінансування через вкладення" та "фінансування участю" чітко не розрізняються.
Під внутрішнім фінансуванням розуміється використання частини прибутку (самофінансування) та фінансування звільненим капіталом через амортизацію і зміну структури майна. Найбільш важливі джерела внутрішнього фінансування наведені на рис.
Таким чином, фінансовою основою діяльності підприємства є сформований ним власний капіталу. На діючому підприємстві власний капітал представлений наступними основними формами.
Основним елементом власного капіталу є статутний капітал - що є показником, який характеризує розміри і фінансовий стан підприємства. Розмір статутного капіталу визначається за домовленістю між засновниками, фіксується в установчих документах як сукупність внесків (часток, акцій за номінальною вартістю, пайових внесків) засновників (учасників) підприємства та реєструється у відповідних органах.
Власний капітал є підставою дня початку, а також продовження господарської діяльності підприємства і виконує наступні функції.
Згідно з чинним законодавством мінімальний розмір статутного капіталу регламентований лише для господарських товариств (акціонерні товариства, товариства з обмеженою відповідальністю, товариства з додатковою відповідальністю, повні товариства та ін. ) та деяких специфічних видів діяльності. Для підприємств всіх інших організаційно-правових форм господарювання його розмір визначається засновниками та залежить перш за все від виду та масштабу діяльності.
Статутний капітал товариства з обмеженою відповідальністю, командитного товариства, повного товариства, товариства з додатковою відповідальністю формується за рахунок внесків його учасників та засновників (рис. 7. 4).
Порядок випуску акцій наведено на рис.
На розмір власного капіталу впливає чотири основних типи операцій: доходи, втрати, внески та вилучення.
Шляхи та джерела збільшення статутного капіталу акціонерного товариства наведено на рис.
Пайовий капітал - це сукупність коштів фізичних та юридичних осіб, добровільно розміщених у товаристві для здійснення його господарсько-фінансової діяльності.
Додатковий капітал складається з емісійного доходу, тобто доходу, одержаного від розміщення акцій власної емісії за цінами, які перевищують номінальну вартість; іншого вкладеного капіталу; дооцінки активів; безоплатного одержання необоротних активів; іншого додаткового капіталу.
Вилучений капітал - це фактична собівартість акцій власної емісії, вилучених товариством у своїх акціонерів. Суми вилученого капіталу відображають вартість акцій власної емісії, які на певний момент не розміщені серед акціонерів.
Резервний капітал представляє собою суму резервів, створених відповідно до чинного законодавства або установчих документів за рахунок нерозподіленого прибутку підприємства. Створюється резервний капітал в акціонерному товаристві у розмірі, встановленому установчими документами, але не менше 25 % статутного капіталу.
Забезпечення зобов'язань створюється при виникненні внаслідок минулих подій зобов'язання, погашення якого ймовірно призведе до зменшення ресурсів, що втілюють в собі економічні вигоди та його оцінка може бути розрахунково визначена.
2. Поняття та нормативна класифікація зобов'язань підприємства
Зобов'язання - це борги (заборгованість) підприємства, які виникають внаслідок придбання товарів та послуг в кредит, або кредити, які підприємство отримує для свого фінансування.
Відповідно до П(С)БО 11 "Зобов'язання" - це заборгованість підприємства, що виникла внаслідок минулих подій і погашення якої в майбутньому, як очікується, призведе до зменшення ресурсів підприємства, що втілюють в собі економічні вигоди.
В умовах ринкової економіки основними складовими зобов'язань стають не сталі пасиви, а комерційний та банківський кредити. Комерційний кредит надається одним підприємством іншому вигляді відстрочки сплати грошей за продані товари. Банківський кредит (позика) надається банками у вигляді грошових кредитів, що використовуються для розширення виробництва і в якості джерела платіжних коштів для поточної діяльності.
Зараз банки надають перевагу видачі короткострокових кредитів до одного року. Наприклад, овердрафт надасться на період до місяця, на купівлю обладнання - на 12 місяців, на поповнення оборотних коштів - на 6 місяців. Довгострокові кредити, як правило, видаються великим стабільним підприємствам на витрати по капітальному будівництву, реконструкції та інших капіталовкладеннях.
Довгострокові залучені кошти - це кредити та позики, отримані підприємством на період більше року, строк погашення яких наступає не раніше, ніж через рік.
Вексель - це цінний папір, який засвідчує безперечне зобов'язання векселедавця сплатити, коли прийде строк, зазначену в ньому суму векселедержателю (власнику векселя). Вексель є не тільки формою розрахунку, але одним із видів комерційного кредиту, так як сплата за векселем відбувається не відразу, а через певний час, протягом якого сума по векселю знаходиться в розпорядженні векселедавця.
Існують два види векселів: простий і переказний.
Простий вексель (соло) - письмовий документ, який містить просте і нічим не обумовлене зобов'язання векселедавця (боржника) сплатити векселедержателю (кредитору) зазначену грошову суму у визначений строк і в обумовленому місці. При обміні простим векселем беруть участь дві сторони: векселедавець і векселедержатель (рис. 7. 13).
Переказний вексель (тратта) представляє собою письмове розпорядження кредитора (трасанта) позичальнику (трасату) про сплату визначеної суми третій фізичній чи юридичній особі (ремітенту).
Переказний вексель виписується постачальником і повинен бути акцептований платником, оскільки тільки в тому випадку набуває юридичної сили.
Розрізняють векселі на конкретний день, векселі зі строком з дня видачі, векселі, що підлягають до сплати по пред'явлені, векселі, що оплачуються через визначений час після пред'явлення.
Облігація - цінний папір, що засвідчує внесення його власником грошових коштів і підтверджує зобов'язання відшкодувати йому номінальну вартість цього цінного паперу у передбачений в ньому термін, з виплатою фіксованого відсотку, якщо інше не передбачене умовами випуску.
Емітувати облігації можуть як уряд та місцеві органи влади, так і окремі підприємства. Акціонерним товариством випускаються облігації на суму, що не перевищує 25 % статутного капіталу. Умови випуску і контроль за їх випуском здійснює Міністерство фінансів України згідно з відповідними законодавчими актами, що діють на території України.
Облігації можуть бути як іменними, так і на пред'явника, процентними і безпроцентними (цільовими), що вільно обертаються на ринку та з обмеженим обігом. За формою виплати доходу облігації поділяються на облігації з фіксованою купонною ставкою, з плаваючого купонною ставкою, безкупонні.
Сплата відсотків по облігаціях підприємств здійснюється щорічно.
Облігації можуть продаватись: за номіналом (у випадку рівності оголошеної та ринкової ставок облігації); з премією (якщо оголошена ставка нижче ринкової); з дисконтом (якщо оголошена ставка більша за ринкову).
Премія по випущених облігаціях - сума, на яку ринкова ціпа облігації перевищує її номінальну вартість. Премія, отримана при реалізації облігацій, підлягає амортизації.
Амортизацій премії - рівномірний розподіл суми премії по періодах платежів.
Дисконт па облігації - метод приведення номінальної вартості облігації до ринкової. Наприклад, облігація вартістю 1000 грн. продана на фінансовому ринку за 900 грн., з дисконтом 10 %.
Кредиторська заборгованість постачальникам може розглядатись як безкоштовна позика нашому підприємству. Проте підприємство не завжди зацікавлене в одержанні такого кредиту та оперуванні рахунками кредиторів-постачальників.
Податки і збори - це обов'язкові платежі підприємств та окремих осіб в державний або місцевий бюджети.
Обов'язкові платежі - це система встановлених законодавством внесків та відрахувань юридичних і фізичних осіб, що формують доходи до державного бюджету.
Податки поділяються на прямі та непрямі.
Існують такі основні моделі поведінки платника податків:
Як правило, ухилення від сплати податків відбувається у вигляді незаконного використання підприємством податкових пільг, несвоєчасної сплати або непред'явлення документів, необхідних для обчислення або сплати податків.
Обхід податків можливий двома способами.
1. Підприємство не є платником податків у випадках, коли підприємство не займається діяльністю, що за законом підлягає оподаткуванню.
2. Приховування доходу (прибутку) або відсутність обліку об'єкту оподаткування.
Податкове планування - це організація діяльності підприємства з метою мінімізації податкових зобов'язань продавця на певний період, не порушуючи законодавства.
Пільгові режими оподаткування можуть бути також в офшорних центрах і вільних економічних зонах.
Офшорні центри - невеликі держави і території, що проводять політику залучення іноземних позикових капіталів і надають податкові та інші пільги тільки стосовно фінансово-кредитних операцій з іноземними резидентами і в іноземній валюті.
Наприклад, одним з найбільш популярних офшорних центрів є Кіпр, що з 1975 р. надає істотні податкові пільги офшорним компаніям.
3. Вплив ціни і структури капіталу на вартість підприємства
Ціна капіталу. Існують три основних фактори виробництва - капітал, природні і трудові ресурси.
Ці фактори є виробничими ресурсами, і, відповідно, їх використання у виробництві пов'язане з витратами, які необхідно понести для залучення даного ресурсу (дивіденди, відсотки, заробітна плата).
Відношення плати за використання фінансових ресурсів до загального обсягу цих ресурсів називається ціною капіталу (Cost of Capital - СС) і виражається у відсотках.
Знаючи вартість капіталу, що залучається з різних джерел, можна визначити середньозважену вартість капіталу фірми (Weighted average cost of capital - WACC).
Вартість капіталу одна з найважливіших змінних в оцінці бізнесу, яка визначається ринком і майже повністю знаходиться поза контролем власників підприємств. Ринок встановлює базову безризикову очікувану ставку доходу і величину премії, що вимагає інвестор (покупець цінних паперів) в обмін на пришиття на себе ризиків різних рівнів.
При оцінці вартості капіталу виникає необхідність з'ясування вартості кожної його складової, тобто об'єктом визначення повинна стати вартість кожного, джерела фінансування.
Ціна джерел фінансування. Основними формами позикового капіталу є позики банку і емітовані фірмою облігації.
При визначенні ціни одержаної позики потрібно виходити з того, що витрати, пов'язані з виплатою відсотків за банківськими позиками, включаються до собівартості продукції. З цієї причини ціна одиниці цього джерела коштів (Kd) менша, ніж відсоток (K0):
де: Тп - ставка податку на прибуток.
Ціна такого джерела фінансування як облігації, випущені інвестором, приблизно дорівнює величині відсотку, що сплачується по них. Однак при цьому необхідно враховувати різницю між номінального вартістю облігації і ціною її реалізації.
Ціна такого джерела фінансування, як привілейовані акції, приблизно дорівнює сумі дивідендів, яку сплачує акціонерам емітент, за вирахуванням витрат на розміщення. Так як привілейовані акції є цінними паперами з фіксованим доходом, то ціна цього джерела (КPS) визначається за формулою:
де: D - розмір фіксованого дивіденду в грошовому виразі;
VРS - поточна (ринкова) ціна привілейованої акції;
N - кількість випущених акцій.
Вартість капіталу від звичайних акцій, або ставка дисконту, визначається на основі трьох факторів: ціни звичайних акцій, дивідендів, що сплачуються фірмою на звичайні акції, та темпу приросту дивідендів. Ціну звичайної акції можна одержати з формули:
де: D1 - дивіденд, який очікує виплатити підприємство в наступному періоді;
g - темп приросту дивідендів.
Для визначення вартості капіталу слід лише вирахувати КСS, або ставку дисконту. Переставивши значення у вищезгаданому рівнянні, вартість капіталу від випущених звичайних акцій можна розрахувати так:
де: Rfs. - втрати на емісію та розміщення акцій.
Нерозподілений прибуток - це джерело фінансування внутрішнього походження. Такі кошти, в разі їх реінвестування, також виступають джерелом фінансування, а тому мають свою ціну.
Розрахувавши ціну кожного джерела капіталу, необхідно знайти середню ціну (WАСС) цих джерел - середньозважену вартість капіталу. Середньозважена ціна капіталу є відносною величиною, вираженою у відсотках. Вона розраховується як середня величина з потрібною прибутковістю за різними джерелами фінансування; важелем служить частка кожного джерела в загальній сумі інвестицій.
де: г - потрібна доходність (норма прибутку) по капіталу, одержаному з і-го джерела;
d1 - частка капіталу (інвестиційних ресурсів), одержаного з і-го джерела.
Необхідність розрахунку ціни капіталу обґрунтовується наступними причинами:
Відомо, що інвестиційний проект може бути відхилений, якщо внутрішня норма рентабельності по ньому (IRR) нижче, ніж ціна капіталу організації, тобто виконується умова:
де: Vр - ціна фірми;
WACC - ціна капіталу;
NР - чистий прибуток організації;
К - відсотки за користування позиковими джерелами.
Маржинальна (гранична) вартість капіталу. Ціна капіталу (WACC) не є величиною постійною - вона знаходиться під впливом багатьох факторів і, отже, з часом зміниться. У зв'язку з цим необхідно дотримуватись загального принципу сучасної методології аналізу економічних проблем: порівнювати маржинальні (граничні) вигоди з маржинальними витратами.
Під маржинальною вартістю капіталу розуміють зміну в загальній сумі прибутку від інвестицій, необхідній для задоволення вимог інвесторів, з врахуванням нових інвестицій та їх структури.
Структура капіталу і вартість фірми. Власний капітал має свої переваги та недоліки
Основні переваги та недоліки позикового капіталу наведені на рис.
Структура капіталу представляє собою співвідношення між складовими капіталу фірми.
Першим етапом розвитку теорії структури капіталу стала гіпотеза, висунута в 1958 р. американськими економістами Ф. Модільяні та М. Міллером (ММ), відповідно до якої структура капіталу не впливає на його вартість.
Вказані вчені дійшли висновку, що ринкова вартість фірми не залежить від капітальної структури. На їхню думку, вартість капіталу фірми визначається виключно потоком її прибутку, який, в свою чергу, залежить від інвестицій. Ринкова вартість представляє собою капіталізацію очікуваних грошових потоків з урахуванням ризику. Ринкова вартість V0 дорівнює сумі ринкової вартості оплаченого капіталу Ve0 та ринкової вартості боргу Do:
Vо=Veо + Do
В зв'язку з цим до фінансового менеджменту вводиться поняття фінансовий леверидж. Під цим терміном мається на увазі структура капіталу з використанням залучених коштів у вигляді позичок, а також продаж привілейованих акцій для формування фондів корпорації.
Модель структури капіталу ММ показує: якщо ринкова вартість боргу фірми підвищується внаслідок фінансового левериджу корпорації, то відповідно на цю ж суму знижується ринкова вартість оплаченого капіталу. Тому на ринкову вартість усього капіталу його структура не впливає. Ринкова вартість не зміниться, якщо корпорація профінансує свою економічну експансію на 100 % у борг або, навпаки, тільки оплаченим капіталом. Міллер і Модільяні вводять поняття арбітражу, тобто визначення різниці у вартості капіталу на двох різних ринках. Вони доходять висновку, що вартість капіталу двох фірм, які відрізняються за структурою капіталу, є однаковою. Інакше інвестори продавали б цінні папери тієї корпорації, вартість капіталу якої нижча, і, навпаки, купували б цінні папери корпорації, вартість капіталу якої вища. Але закони ринкової економіки такі, що ціни на різних ринках зрівноважуються внаслідок намагання інвесторів одержати високий прибуток. Цю першу модель Міллера-Модільяні називають моделлю за нульових податків. На практиці всі корпорації сплачують державні податки. У цьому випадку структура капіталу стає важливим фактором. Теоретично оптимальним варіантом є структура капіталу, що складається на 100 % із боргу, оскільки відсотки по боргу звільняються від податків, а весь прибуток, незалежно від того чи він розподіляється, оподатковується.
Гіпотеза ММ піддавалась критиці з боку як теоретиків, так і практиків. Вони зазначали, що головним недоліком концепції є ігнорування умов фінансового ринку, які створюються в даному періоді. На їхню думку, необхідно брати до уваги: по-перше, брокерські витрати, умови ризику, основні податкові умови, витрати корпорацій.
Альтернативні ММ теорії.
Теорія Г. Дональдсона. На початку 60-х років Гордон Дональдсон розробив ряд положень. Вони полягали в наступному.
По-перше, фірми мають спочатку використовувати внутрішні джерела: нерозподілений прибуток та амортизацію. По-друге, при визначенні частки прибутку, що спрямовується на виплату дивідендів, необхідно виходити з можливостей майбутніх інвестицій та майбутніх грошових потоків (нерозподіленого прибутку та амортизації). По-третє, дивіденди характеризуються стабільністю, особливо в короткостроковому періоді, тобто їх неможливо значно знизити або підвищити. По-четверте, якщо виникає необхідність у залученні зовнішніх джерел, то має бути визначена така послідовність: банківські позички, випуск конвертованих облігацій і тільки в останню чергу - випуск нових акцій. Концепція Г. Дональдсона одержала назву "субординації джерел".
Теорія асиметричної інформації. На підставі порівняння теорій Міллера-Модільяні та Г. Дональдсона розвивається теорія, що називається в літературі теорією асиметричної інформації, її автором є С. Майєр. Ця теорія ґрунтується на тому, що менеджер фірми має повнішу інформацію, ніж інвестори. На думку С. Майєра, "субординація джерел" відвертала керівництво фірми від досягнення головної мети - оптимізації капітальної вартості. Процес прийняття рішень концентрується на показниках нерозподіленого прибутку (верхня планка) і випуску нових облігацій (нижня планка). Альтернативна концепція передбачала, що всі учасники прийняття рішень мають однакову інформацію, і будь-які зміни в доході від основної діяльності фірми є випадковими. Тому керівництво фірми може інформувати про свою діяльність інших учасників господарських зв'язків шляхом прийняття рішень.
Політика корпорацій щодо структури капіталу. Найважливішим питанням в управлінні фінансами корпорації є визначення оптимальної структури капіталу. Кожна фірма прагне досягти оптимального співвідношення між джерелами фінансування, тому що структура капіталу впливає на її вартість. У зв'язку з цим важливе значення має показник, який називається фінансовий леверидж, тобто використання позичок або привілейованих акцій для формування фондів фірми.
Фінансовий леверидж корпорації має певні межі. Зростання боргу пов'язане з наступним зростанням відсоткових платежів і збільшенням витрат; по-друге, з поверненням кредитів і погашенням облігацій в певні строки, які за зміни кон'юнктури ринку можуть різко погіршити ліквідність фірми. Показником, який подає "сигнал тривоги", є коефіцієнт заборгованості. Політика фірми в галузі випуску нових акцій, тобто збільшення частки оплаченого капіталу, також має обмеження. Додатковий випуск акцій може, по-перше, викликати заперечення акціонерів тому, що нові акції потенційно знизять доход і дивіденд на акцію; по-друге, призвести до втрати контролю фірми па зборах акціонерів; по-третє, підвищити вартість капіталу. З цього можна зробити висновок, що основна мета політики корпорації в галузі структури капіталу полягає в досягненні оптимальності: за найнижчої вартості капіталу досягти стабілізації дивідендів і доходів, підтримуючи ліквідність на високому рівні.