Если у вас возникли сложности с курсовой, контрольной, дипломной, рефератом, отчетом по практике, научно-исследовательской и любой другой работой - мы готовы помочь.
Предоплата всего
Подписываем
Источники финансирования из чего выбирать.
Роль внутреннего рынка заимст вований по-прежнему высока. Доверие западных финансистов к России подорвано, а мероприятия по выходу на международный рынок капи тала довольно масштабныыыыыыыыыыыыыяыыыы ыыыыыыыыыылыыинство предприятий может рассчитыыыты выысыывыымыыаыпрыывлычыыиыыинвестиционных ресурсов внутри страны.
В условиях очень высоких ставок для удовлетворения инвестиционных по требностей предприятия банковские кредиты используются очень слабо. Нетрудно оценить эффективность дан ной операции для предприятия, если учесть, что, по данным Госкомстата, уровень рентабельности промышленной продукции в 1997 г. составил всего 10,1%,в то время как средние ставки по кредитам для промышленных предприя тий находились на уровне 40—60% го довых. Для сравнения: кредитные став ки для промышленных предприятий в развитых странах составляют 6,5—8%, Примерно о таком же уровне стоимости кредитных ресурсов, как о наиболее приемлемом, говорят и руководители российских компаний. Помимо высо кой стоимости внутренние кредиты неудобны еще и своей краткосрочнос тью. Примеров кредитования россий скими банками отечественных предпри ятий на продолжительный срок очень мало, и, как правило, подобные креди-
ты базируются на зарубежных кредит ных линиях.
Еще одно препятствие на пути при влечения кредитных ресурсов внутри страны — залог. Он должен быть доста точно ликвидным, чтобы в случае невоз врата суммы кредита или невыплаты процентов по нему его можно было реа лизовать в короткий срок. Залогом мо гут служить здания, оборудование, за пасы продукции и другие активы. Одна ко в условиях, когда основные фонды предприятия значительно изношены, а конкурентоспособность продукции недо статочно высокая, вопрос залогового обеспечения стоит особенно остро. Если предприятие по форме собственности представляет собой открытое акционер ное общество, то в качестве залога мож но использовать пакет его акций. Обыч но кредиторы стремятся получить пакет не меньше блокирующего (25%). Но и в этом случае вопрос сводится к ликвид ности: бумаги компании-заемщика должны пользоваться спросом на фондовом рынке.
Несмотря ни на что, по целому ряду причин международный финансовый рынок в настоя щее время для российских предприятий может оказаться более предпочтитель ным, чем внутренний, потому что на международном большие объемы фи нансирования, сравнительно низкие ставки, длинный срок заимствований. Наконец, получение финансирования в валюте также дает определенные пре имущества; большая часть необходимо го для реконструкции оборудования, несмотря на некоторые признаки оздо ровления в отечественном машиностро ении, закупается за рубежом. Чтобы ни происходило в России на государствен-
ном уровне, западный рынок испыты вает острый дефицит высокодоходных и сравнительно низко рискованных объектов инвестиций, и российские корпорации способны их предоставить.
Применяются две формы внешних кредитов — денежная и товарная. В отличие от банков, промышленным предприятиям получить денежный не связанный кредит или кредит без мате риального обеспечения достаточно слож но. Необходимо показать, что имеются стабильные товарные потоки, которые обеспечивают приток наличности, жела тельно в твердой конвертируемой валю те. По причине небольшой срочности (до года) средства, полученные по де нежным кредитам, чаще всего ис пользуютсяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяых расходов. Но есть и ис ключения. Например, в начале 1998 г. ЛУКОИЛ планировяяяяяяяяяяяяяяяяи цированный кредит под залог выручки от экспорта нефти объемом в 1,5 млрд долл. на восемь (! ) лет. Сделка отложена из-за кризиса, но вероятность ее осуще ствления была очень большой. Подоб ные кредиты удавалось брать и другим компаниям, правда, на несколько мень ший срок.
Предприятия, имеющие стабильный поток доходов, номинированных в руб лях, пользуются в основном товарны ми кредитами. Товарный кредит пред полагает, что кредитор ссуживает не деньги, а готовую продукцию, чаще все го оборудование. Этот вид кредита удо бен при реконструкции предприятия, потому что, как правило, приобретен ное через товарный кредит оборудова ние обходится дешевле, чем купленное компанией за собственные средства. Очень часто товарными кредитами пользуются наши телекоммуникацион ные компании, закупая современные АТС у крупнейших зарубежных произ водителей. Товарные кредиты обычно более долгосрочные, чем денежные. Кроме того, как правило, они дешевле денежных кредитов. Известны случаи, когда крупным российским компаниям предлагалось оборудование по ставке 3—4% годовых в валюте. Товарный кре дит можно комбинировать с денежным, например, погасить с помощью послед него долг за ранее приобретенное обору дование.
Главная положительная черта обоих видов заимствования состоит в их сравнительной оперативности. В отличие от АДР и евробондов процесс получения кредитов занимает значи тельно меньше времени, требует мень ших затрат интеллектуальных и мате риальных ресурсов.
Главный недостаток денежного и товарного кредитов, как впрочем и лю бого другого вида займов, — возврат ность средств, этот принцип заложен в займах по определению. Кроме того, по существующему законодательству кре дитор находится в более предпочтитель ном положении по отношению к другим категориям заемщиков. Поэтому, если на предприятии происходит что-то чрез вычайное, то кредитор может принять достаточно жесткие решения для воз вращения своих средств. Этот риск надо учитывать. Чтобы получить кредит на несколько лет, недостаточно иметь ста бильный поток наличности, нужно зару читься более надежным обеспечением, например, гарантиями российского пра вительства или крупного банка. Напри мер, Воронежский авиастроительный завод получил деньги на производство 20 самолетов под гарантии Эксимбанка.
Оба вида кредитов имеют, как пра вило, связанный характер, т.е. пред полагают ряд ограничений. Например, предприятию необходимо оборудование фирмы Alfa, но Alfa не дает товарный кредит или предоставляет его на непри емлемых условиях. В то же время груп па зарубежных банков охотно предлага ет кредит, однако с одним условием — на эти деньги предприятие должно ку пить оборудование только определенно го производителя. В этом случае прихо дится очень тщательно анализировать, что именно нужно предприятию и мо жет ли оно себе это позволить. Кроме того, существует ограничение, связан ное с размером кредита. При перегово-
рах с зарубежным кредитором обычно речь может идти о суммах в десятки миллионов долларов. Таким образом, для небольших предприятий эта форма привлечения капитала обычно недо ступна.
^ льтернативой кредиту является /^ лизинг. Причем эта форма при--^~А-влечения ресурсов может быть реализована как на внутреннем, так и на внешнем рынке. В этом случае от предприятия, как правило, не требует ся предоставление залога или других форм гарантий, поскольку лизинговое имущество до завершения расчетов по договору будет собственностью компа нии и одновременно служит финансо вым обеспечением лизингового креди тования. К основным преимуществам лизинга можно отнести следующее:
• лизинг дает возможность предприя тию-арендатору расширить производст во и наладить обслуживание оборудова ния без крупных единовременных за трат и необходимости привлечения заемных средств;
' затраты на приобретение оборудова ния равномерно распределяются на весь срок действия договора;
• не привлекается заемный капитал, что позволяет поддерживать оптималь ные соотношения баланса предприятия;
• арендные платежи производятся по сле установки, наладки и пуска оборудо вания в эксплуатацию, тем самым арен дующее предприятие имеет возможность осуществлять платежи из средств, посту пающих от реализации выработанной на арендуемом оборудовании продукции;
' путем оптимизации налоговых от числений уменьшается налогооблагае-мая база.
Несмотря на несовершенство зако нодательства по лизингу (до настояще го времени закон о лизинге так и не принят), этот способ инвестирования достаточно широко распространен, особенно часто его используют авиа транспортные предприятия и компании связи. По словам генерального директо ра АО «Ростелеком», для компании ли зинговые схемы наиболее выгодны, по скольку другие способы мобилизации ресурсов не дают таких дешевых инвестиций, Однако следует отметить, что лизинг может быты ыаыыыыылыыыыыыыыыыыыыыыыыыыыыом случае, если не тре буется больших затрат по монтажу оборудования.
Главное преимущество эмиссии — отсутствие необходимости фик сированных выплат — в случае обыкновенных акций и относительно небольшая стоимость обслуживания в виде дивидендных выплат — в случае привилегированных. Главныыыыедыытыыыыыыдыыырыыыыыыыыыыыыыедприятий — не обходимость допустить к управлению компанией новых акционеров. Помимо этого, если компания не известна на рынке и ее акции неликвидны, требует ся довольно длительная кропотливая работа инвестиционных консультантов. Их услуги требуют дополнительных за трат, что приводит к удорожанию тако го способа заимствования.
В числе акционерных обществ, кото рые сумели осуществить мобилизацию капитала с помощью эмиссии, можно отметить АО «Красный Октябрь», АО ТД «ЦУМ» и АО «Манежная площадь». Успешное размещение привилегиро ванных акций «Красного Октября» в июле 1997 г. позволило привлечь сред^ отва в объеме 25,4 млн долл., что сопос тавимо с получением кредита от запад ных банков. При этом стоимость обслу живания займа оказалась относительно невелика. При фиксированной цене 17,25 долл. дивиденды на 1998 и 1999 г. были установлены на уровне 1,2 долл., т.е. ежегодные выплаты должны осу ществляться по ставке 7% годовых.
Еще один способ получения недо рогих займов — выпуск облига ций, что не ведет к потере кон троля над предприятием. Наиболее распространенной за рубежом фор мой облигационного займа является выпуск конвертируемых облигаций: К сожалению, этот инструмент в насто ящее время в нашей стране не получил широкого распространения. В то же время, например, в США, по оценкам
экспертов, стоимость всех облигаций, обращающихся на биржах, в 1,3 раза превышает стоимость акций.
При покупке конвертируемых обли гаций инвестор a priori становится ак ционером компании, а затем получает купонный доход. Приемлемый уро вень доходности конвертируемой об лигации определяется как уровнем риска конкретной акции, так и кур сом предстоящей конвертации. Чем больше риск, тем выше проценты. Для облигаций ЛУКОЙЛа, размещенных в апреле 1997 г. на зарубежных финансо вых рынках, проценты составили 3,5% годовых.
С точки зрения эмитента, выпуск кон вертируемых облигаций требует опреде ленных издержек (в том числе на выпла ту купонного дохода), но позволяет от срочить размещение акций на срок не меньше одного года (как правило, 3— 5 лет). ( Более подробно о конвертируе мых облигациях см. РЦБ. № 2'98).
"^1 7же многие российские компании ^^ выпустили ADR, но только одна из t7 них может похвастаться тем, что это были расписки третьего уровня — ВымпелКом. Как известно, только АДР третьего уровня можно считать инвес тиционным инструментом в полном смысле этого понятия. АДР первого и второго уровней можно считать, скорее, инструментами создания положительно го имиджа, ведь реальных денежных средств компании-эмитенту они не при носят (более подробно о выпуске ADR см. РЦБ № 14'97; 9'98). Фактически выпуск ADR третьего уровня — это но вая эмиссия акций на зарубежном рын ке. Такой выпуск дает компании те же преимущества, что при обычной эмис сии, плюс, возможно, более высокую це ну за одну акцию, и следовательно, боль ший объем привлеченных средств. Для выпуска АДР третьего уровня необхо димы следующие условия:
• акции предприятия должны быть хорошо известны на фондовом рынке, чего нельзя сказать о большинстве рос сийский бумаг;
• требуется предоставление в Комис сию по ценным бумагам США {SEC) различных форм бухгалтерской отчет-
ности в стандартах GAAP, что требует кропотливой работы и услуг финансо вых консультантов;
• стоимость программы депозитарных расписок при публичном размещении достаточно высока и составит около 500 тыс. долл.
Еврооблигации имеют тот же не достаток, что и кредит — их необходимо возвращать с про центами. Однако срок погашения евро-бондов значительно превышает сроки погашения кредитов. Стоимость заимст вования по сравнению с кредитами на внутреннем рынке (без учета наклад ных расходов) невелика — 8,3—12,5% годовых. Средства, полученные таким образом, можно считать долгосроч ными инвестициями. Их используют в основном для целей коренной реконст рукции производства, хотя и с их помо щью достичь полного совпадения срока погашения со сроком окупаемости инве стиционных проектов не всегда удается. Например, крупная реконструкция те лефонной сети, вроде той, которую реа лизует МГТС, окупает себя только через 7—10 лет. Средства же, полученные с помощью еврооблигаций, предполагают погашение через три года. Разницу при ходится покрывать либо за счет собст венной прибыли, снижая тем самым рентабельность производства, либо за счет других финансовых инструментов.
Еврооблигации — это инструмент другого масштаба нежели кредиты. Если товарный кредит у иностранного производителя оборудования может себе позволить даже сравнительно небольшая компания, то еврооблигации приемлемы
только для крупных компаний. Наклад ные расходы при заимствовании суммы в 100 млн долл. составляют около 2 млн. Сюда включаются: проведение аудита по международным стандартам, заключе ние контракта с известной юридической фирмой-консультантом, которая помо жет подготовить проспект эмиссии, дого воры с инвестиционным банком и пла тежным агентом (нанимать приходится западных юристов, а им надо платить сотни долларов в час ); выбор инвестици онного банка (ведущего менеджера), который будет непосредственно зани маться размещением еврооблигаций (комиссионные выплаты посредникам достигают 1—1,5% от занимаемой сум мы); получение кредитного рейтинга в одном из ведущих рейтинговых агентств; регистрация эмиссии облигаций; прове дение рекламной кампании; посещение руководителями компании-эмитента мировых финансовых центров, где пред полагается начать размещение облига ций. Кроме того, необходимо получить соответствующие разрешения от Цент рального банка РФ на перевод средств через границу. Вся процедура по разме щению занимает около года. (Более по дробно о выпуске еврооблигаций см. РЦБ №23'97; 2'98).
Недостаток всех вышеперечислен ных способов привлечения капитала из-за рубежа состоит в их большой чувствительности к валютным рис кам. Девальвация рубля способна свес ти на нет любые, даже самые изыскан ные комбинации этих инструментов. Именно это и случилось во второй поло вине августа. Выплаты по еврооблига циям значительно «подорожали», хотя для АДР негативный эффект, естест венно, был слабее.
|
Компани |
(и, выпустивши |
е еврооблигации в |
11997—1998» |
г. |
|
Компания |
Дата выпуска |
Объем, млн долл. |
Купон, % годовых |
Срок пога шения, лет |
|
НК«ЛУКОЙЛ» АО «Мосэнерго» АО«Иркутскэнерго» НК «Татнефть» НК «Сибнефть» Банк «СБС-Агро» Альфа-Банк ОНЭКСИМ-Банк МГТС |
октябрь 1997 г. октябрь 1997 г. апрель 1998 г. октябрь 1997 г. август 1997 г. июль 1997 г. июль 1997 г. июль 1997 г. март 1998 г. |
350 200 125 млн нем. марок 300 150 200 175 250 150 |
нет данных 8,375 12,5 9 LIBOFI+4 10,25 10,375 9,875 12,5 |
5 5 3 5 3 4 3 3 3 |